转轨时期中国利率政策选择，本文主要内容关键词为：中国论文,时期论文,利率政策论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
在中国经济逐步迈向市场化的今天，利率市场化已成为很多人的呼声。市场利率被认为能如实反映资金供求状况，有效地促进储蓄，抵制投资，能促进企业竞争中的优胜劣汰等。似乎利率市场化这一“良剂”已成为改革的一个突破口，尽早实现利率市场化就能尽早实现经济运行的良性循环。本文从我国实际情况入手分析了在经济转轨时期利率对储蓄、投资作用的能量，指出利率发挥有效作用的前提是良好市场机制的建立，颠倒这个先后顺序将导致对经济总量破坏性的后果。基于此，本文提出转轨时期我国利率政策应以低利率（并非负利率）为最佳选择，进而研究使该利率政策稳定地发挥积极作用的若干结构性调整方案。
一、储蓄与利率政策选择
传统的观点认为，提高利率能增加储蓄，低利率会抑制储蓄。学者们往往举出统计数字说，利率提高的年月，储蓄存款增幅较大；而利率下调的月份，储蓄存款增幅较小。
这里，我们要明确一个基本概念，即储蓄并不等于储蓄存款，它是指国民收入中扣除用于消费后的部分，在价值形态上，它包括经济主体持有的各种金融资产之和。在改革开放以前，金融工具只有单一的存款时，储蓄仅指现金积蓄和储蓄存款；在金融资产多元化以后，储蓄则包括现金资产、储蓄存款、股票、债券等多种形式。利率对储蓄存款量的影响并不能代表它对储蓄量的影响。
要研究利率对储蓄量的影响，我们首先要分析决定储蓄量的因素。用一个公式表示：
储蓄总量＝国民收入总量＊储蓄倾向＝国民收入总量＊（1－消费倾向）
1、利率对储蓄倾向的影响。在国民收入水平较低时，储蓄主要表现为推迟的消费，此时利率的变化直接影响当期消费量和未来消费量的比例，即利率对消费倾向（储蓄倾向）的调节弹性较大。当国民收入处于较高水平时，储蓄更主要地表现为消费后的剩余，此时消费倾向（储蓄倾向）比较稳定，即利率对消费倾向（储蓄倾向）的调节弹性较小。利率的作用直接表现为对储蓄结构的影响，只对储蓄形式的选择有决定性作用，而与储蓄总量的相关系数很小。利率的波动引起居民的资产组织结构重新调整，在货币资产（现金、银行存款）与非货币资产（股票、债券）等之间以及货币资产内部、非货币资产内部进行重新组织。从中国实际情况来看，1996年两次下调利率的结果并没有表现为消费品市场的紧张，而是表现为储蓄存款增幅减缓和证券市场成交量的迅速放大。这充分说明利率对消费倾向影响很小。在国民收入达到一定水平以后，在可供选择的金融工具多元化以后，利率的变化不直接影响储蓄与消费之间比例的变化，而是直接决定储蓄形式的变化。
2、利率对国民收入的影响。国民收入是由生产要素的投入水平以及生产要素的生产率所决定的。在短期内，生产要素的生产率是一个相对稳定的量，所以国民收入水平主要取决于投资量。利率对国民收入的影响是通过“利率——投资——国民收入”这个流程进行的。微观经济主体投资行为的产生与否直接取决于投资收益率与利率的对比，只有当投资收益率高于利率水平时，投资才会发生。在短期内，资本边际效率不变，尤其在我国经济增长方式依靠外延式更是如此，利率上升会导致有效投资的下降（在第二部分将有进一步论述），投资所决定的国民收入水平随之下降。
3、利率与储蓄总量的关系。从整体角度看，利率与储蓄的关系远非简单的正相关。在经济发展达到一定水平以后，低利率并不减少储蓄，高利率从长期看也并不一定增加储蓄。在经济发展水平较低时期，储蓄倾向的利率弹性较高，此时利率与储蓄总量的相关性较大；在经济发展水平较高时，储蓄倾向的利率弹性很小，综合考虑国民收入利率弹性，可以得出利率与储蓄相关性很小甚至显示出一定的负相关的性质。
因而，在我国目前的经济发展阶段的利率政策选择上，利率对储蓄的作用和影响并不大，二者不具有明显的正相关性，储蓄已不构成利率政策选择的决定和影响因素。
二、投资与利率政策选择
从总体上来看，利率具有直接影响投资量的功能，高利率抵制投资，低利率鼓励投资。在我国投资规模膨胀一直存在的情况下，人们也希望利用高利率来抑制膨胀的投资规模。但是单纯依靠利率调节投资规模的能量和可行性还要进一步研究。在中国，既有的投资格局和结构使得我们不仅要看到利率对投资总量的影响，更应重视利率对投资结构以至于经济效率和有效供给的影响，要考虑利率影响的全过程而非片断，才能得出正确决策。
1、国有经济与非国有经济的投资利率弹性比较。利率影响投资量是以预算硬约束、以追求利润量最大化为唯一目标的微观经济主体为基础的，利率通过影响资金成本来影响企业的预期利润率，进而影响企业投资量。中国的企业结构中国有经济与非国有经济并存。国有经济做为国家这个政治实体服务的经济，具有非完全市场性的特征，例如国有经济承担着很多社会职能、经济稳定职能等，这使得其投资行为的影响因素不仅有利率等经济因素，更有诸种非经济因素，更重要的是非经济因素在决策中起主导作用，其结果是国有经济的投资利率弹性较小，即利率的变动对国有经济投资量变动影响小。非国有经济则不然，它是依市场规律运行的，单一的追求利润目标使其投资决策建立在纯经济因素基础上，而利率作为其资金成本因素占据着至关重要的地位，即非国有经济的投资利率弹性高。通过对国有经济与非国有经济的投资利率弹性比较分析，我们知道，提高利率会减少非国有经济的投资量，而不会明显影响国有经济的投资量。在各类所有制经济中，非国有经济的投资效益明显高于国有经济，因而提高利率意味着在投资规模收缩的同时整个经济的投资效益下降。
2、生产性投资与非生产性投资的利率弹性比较。投资总量按性质可分为生产性投资与非生产性投资。相比之下，生产性投资是依利润目标进行的，利率发挥着成本约束功能，即生产性投资的利率弹性较大；而非生产性投资是非市场引导的行为，在我国它更多地是由地方政府的投资冲动引发的一种政府行为，具有内在的扩张机制，它基本上不受利率调节，即非生产性投资的利率弹性极弱。因此，提高利率会导致生产性投资的下降，而不会对非生产性投资产生明显抑制作用，这种结构变化对一个处于发展中的国家来讲是极其不利的，只有有效投资的增长才能改善社会总供求的状况，才能增强一国经济发展的后劲。
从以上分析可以看到，在我国，试图通过提高利率来控制投资规模的结果是在控制总量的同时使投资结构发生了非常不利于经济整体发展的调整。从宏观经济的根本——社会总供求平衡角度来看，我们试图通过提高利率压缩投资需求，从而使社会总供求平衡；但是，高利率压缩需求的同时也通过利率机制使总供给大大收缩，结果是社会总供求的矛盾不但没有改善反而在较低的水平上实现复归。这也从另一个侧面说明，利率的作用发挥受到既有的经济结构约束，它反映既有的经济格局而不能有效地改变它。所以，控制我国的投资规模需要调整经济利益格局这个决定因素，这个自变量，不对投资体制、企业制度、企业家制度和政府与企业关系体制进行实实在在的改革，企图用利率这个因变量来解决国民经济运行中存在的一些问题，是颠倒了经济运行的先后秩序、因果关系，必然带来恶化经济运行的结果。
可见，在既有的投资格局下，在利率政策选择上，高利率并不能起到促进优胜劣汰的功能，不能在保证有效投资的同时抑制投资规模。
三、转轨时期实行利率市场化的影响和后果
从以上分析中可见，高利率鼓励储蓄、抑制投资、促进优胜劣汰这些表面简单的说法事实上都不构成实施市场利率政策的有力论据。应当全面研究转轨时期实行市场利率对各方面产生的影响，才能作出正确的利率政策选择。
利率发挥灵活调节作用的条件是市场化运行的经济以及市场利率，二者缺一不可。市场机制的建立是利率发挥充分作用的前提，这个条件的创造不是利率自由化能促进的，而需要财政体制、企业体制等的根本改革。在我国市场机制条件尚不成熟的情况下进行利率市场化必然导致高利率，这是因为，市场经济下相互的利益关系使各经济主体行为有明确的约束边界，而我国非市场经济下相互的利益关系使经济主体行为扩张无明确边界，微观主体具有内在的对货币需求不受效率的约束扩张的冲动，由这种需求引致的市场供求力量必然导致畸高的利率。
1、高利率使企业运行陷入恶性循环状态。中国的企业，尤其是国有企业的资产负债率很高，而同时其资金效益又不高，企业利润被高利率拿走，自我积累能力差，为求生存发展，必然进一步依赖外源融资，使资产负债率进一步提高。这将使企业运行陷入下面的恶性循环：
2、高利率将加大银行的呆坏帐，侵蚀银行利润
流行的观点论断，高利率将使银行的利差扩大，使银行利润增加。这个过程的确是存在的，但高利率与银行利润之间的关系远非如此简单。一方面，高利率具有扩大利差的效应；另一方面，随着对每一类借款人的实际贷款的上升，贷款合同的拖欠概率也上升了。在利率上升时，首先社会上会有更多的风险大的借款人愿意接受贷款，而不可能拖欠的、比较安全稳健的借款人就会放弃借款，产生“有害风险选择”现象；其次，高利率下任何借款人都倾向于改变他自己的项目性质，追求高收益，同时使借款变得风险更大，产生“刺激效应”。这两种效应都会使银行呆坏帐的比重上升，削减银行利润。
3、高利率导致国民收入分配格局进一步向居民倾斜
国民收入分配格局是否合适不能单纯从比例数字上来看各部门比重是大或小，要从宏观角度来分析这种分配格局的影响。在各个储蓄主体中，企业、政府的储蓄与投资是直接相连的，储蓄向投资转化简单有效。个人是储蓄的主体而不是投资的主体，个人的储蓄向实质投资的转化有一个融资过程。而在我国融资格局不够灵活、融资效率比较低下的背景下，国民收入分配严重向个人倾斜加大了储蓄向投资转化过程的历程和复杂性，社会经济运行的成本加大，偏低的企业储蓄比重不利于形成雄厚的资本积累能力。
利率作为资金短缺部门向资金盈余部门付出的融通资金的代价，在社会资金流量表中，它反映为企业部门向居民部门转移的收入（银行只是一个赚取利差的中介），利率做为国民收入再分配的一个手段起着调整国民收入分配格局的作用。高利率使企业在国民收入最终分配格局中所占比重进一步减小，使居民所占份额增大。这种格局对于处于发展阶段的国家，尤其是金融体制没有足够的流动性、涵盖性、灵活性的国家，居民储蓄不能迅速地转化为有效投资，从而阻碍资本积累和生产能力迅速增长。
实行低利率则通过利率这种再分配手段使国民收入分配向有利于企业的方向移动，这种移动的意义是深刻的：任何经济的发展都依赖有效投资的增加，国民收入分配向有利于企业的方向转移现实地促进了企业增加有效投资的积极性和能力。
4、高利率将导致有害的资本结构变化与泡沫经济的形成
正如前面所述，高利率引发“有害风险选择”，促使高风险资本、投机资本的早熟。经济社会中有收益的资本分为实质资本和金融资本。两种资本收益率的决定因素不同，前者直接取决于商品市场状况，后者直接取决于金融市场状况，致使其收益率会有差异。在发达国家，发达、统一、高流动性的市场机制使得实质资本与金融资本的利润率趋同；而在发展中国家，缺乏促使社会平均利润率形成的高流动性的市场机制，由于金融市场规模小、不统一、投机性强，往往使某些金融资产的收益率远远高于实质资本，在中国我们可以从股票市场上清楚地认识到这一点。于是，在利益动机驱动下，必然产生实质资本向某些金融资本的转移，使得生产资本不足，同时加剧了金融市场的投机度，造成实业界衰落、金融资产极度超值的泡沫经济。一国经济的增长要看其实体经济的增长而非虚拟资本的增长，上述趋势如果继续下去，必然不利于国民经济的健康发展。
四、转轨时期利率政策选择
1、利率政策选择的基础
确定一国利率水平的最终基础是经济效率而非资金供求。当资金供求是建立在经济运行效率基础上并反映经济效率时，二者是重合的，即由资金供求决定的利率水平恰恰反映着经济效率的要求。而当经济体系运行非市场化或不具备市场运行条件时，资金供求并不反映经济效率，由资金供求决定的利率与由经济效率决定的利率二者并不重合，此时应选择经济效率为确定利率水平的基础，而非缺乏市场效率、不反映效率的资金供求这一形式。
发达的市场经济中之所以表现为供求决定价格，包括资金价格—利率，是因为微观经济主体的行为是市场化的，以效率和效益为活动的标准和衡量的尺度，建立在这种机制上的资金供求关系反映着真实的有效率的需求与供给的关系，所以由经济效率决定的利率的表现形式为资金供求决定利率，体现出本质与形式的统一。
在中国，情况则不然，中国尚未建立起健全的依市场机制运行的经济基础，利益结构不清晰，利益边界模糊使得经济主体不具有硬预算约束，经济主体的行为具有某种超经济的性质，并不真实地反映经济效率。因而，由非市场化运行的经济主体引发的资金需求并不反映真实的有效率的资金需求，从而由这种非效率的资金供求决定的利率必然是无效率的，它并不反映能承受这种利率的企业是高效率企业。
可见，资金供求这一形式并不反映经济效率这一本质，当形式与本质不统一时，应选择经济效率这一本质方面作为确定利率水平的基础。有利于一国经济发展的利率水平的基础是经济效率而非无效率的资金供求。
根据确定利率水平的原则，联系我国经济效率仍处于较低水平以及高利率产生的若干不良后果，我们不难得出适合中国国情的利率政策选择：转轨时期中国应选择低利率政策，使实际利率保持较低的水平。
2、通过结构调整改善利率的作用
选择低利率政策并不等于说我国目前的低利率就能发挥有效的作用。要使低利率政策良好地发挥作用，还必须对影响利率发挥作用的环境进行有益的结构调整。
首先，降低金融投机资本的收益率，使社会资金收益率在经过风险考虑后趋同。高风险资产伴随高收益是经济学的常识，但如果经济体系中存在经过风险考虑后仍然有很高收益率的资产时，将会为黑市高利率创造存在的基础，这必然会带动“市场”利率水平的攀升而冲击低利率政策。从理论上看，高收益的行业会引起投资向该行业转移，从而使供给增加，直到各行业利润率趋同。这种运行机制在商品市场表现明显。但在供给量受国家控制的行业，不存在市场内在的使利润率趋同的机制，相反，需求的增长直接表现在这些行业利润率的增长，并带动“市场”利率的攀升。为了使低利率政策稳步地执行，需要国家根据需求的增长相应地扩大这些特殊行业的供给量。我国目前存在的最典型的例子就是股票市场。经济的客观发展及低利率政策引起居民储蓄形式多元化，居民投资于股票的储蓄正以一种前所未有的规模进行，而同时，由于股票的上市仍受规模控制，造成过多的货币追求过少的股票进而引起股票市场高收益的存在，这为黑市高利率的产生提供了基础。
要改变这种状况，需要对资本市场的管理从需求管理向供给管理转变。居民储蓄形式多元化是一个客观的进程，对金融资产的需求稳步增加，适应这种发展，国家应有计划地通过扩容资本市场，增加供给，使资本市场的收益率经过风险考虑后与实质资本趋同。具体可采用逐步上市国家股、法人股以及加速企业股份制改革等措施。只有有效地减少黑市高利率产生的可能性及其存在的根基，才能为低利率政策的良好运作提供适宜的客观环境。
其次，加速国有银行商业化改革，扩大其资金融通涵盖范围。低利率政策可能带来的一个现象即是信贷配额。信贷配额并非一定低效率。在国有银行非商业化运行情况下，会造成信贷资金在行政力量作用下向特权部门倾斜，降低资金效率。而在商业化运作下，银行有权自主地按照经济效益而非政治因素选择借款者，银行的最终收益率是由名义收益率扣除风险损失而得到的。在市场利率下，企业的效率由其能承担的利率高低反映；在同样的法定贷款利率下，企业效率的高低可以用偿债风险大小来衡量，银行尽可能选择低风险客户，这种选择行为使得资金配置建立在效率的基础上，这种信贷配额是高效率的。
所以，为了使低利率政策下仍体现经济效率的要求，就要加速整个经济尤其是国有商业银行的市场化进程，避免出现无效率的信贷配额。
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