金融危机应对政策的有效性：基于40起事件的实证研究，本文主要内容关键词为：金融危机论文,有效性论文,事件论文,实证研究论文,政策论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言与文献回顾
20世纪80年代以来，130多个国家先后经历了不同程度的银行问题，既阻碍了经济发展，也造成了巨大的经济损失（Barth等，2000）。在Allen和Gale(2004)一项关于银行危机的研究中，银行危机带来的平均产出损失达到GDP的27%左右。正是由于金融危机的发生频率之高、经济损失之大，越来越多学者开始研究危机的预防、遏制和救助措施。尤其是当严重金融危机发生后，为尽快阻止危机的蔓延和扩散，并尽可能地降低危机援救和处置的经济成本，迫切需要我们加强对危机后各种政策措施的效力评价。
从目前世界范围内金融危机后常用的政策工具来看，基本上可以分为两大类：一是危机遏制阶段的相关措施，二是危机处置阶段的相关措施。前者主要包括存款冻结、银行休业、一揽子担保计划、流动性支持、降低储备要求等，后者主要包括政府干预、国有化、银行关闭、兼并、向外资出售、资产管理公司、重新资本化等。从已有文献来看，对这些措施的经济评价主要从其带来的收益和成本两个方面进行衡量，分析切入点包括经济增长的恢复情况、产出损失的大小、危机时间成本的大小和财政成本的高低等方面。
关于金融危机后各种政策工具的收益和成本问题，Honohan和Klingebiel(2000)研究发现，对清算无止境的支持、管理上的宽限以及无限制的存款保险制度，不仅极大增加了危机应对和处置的财政负担，而且对清算的支持还导致了产出的显著下降和经济复苏进程的减缓。Boyd等(2001)也认为，在拯救银行系统上增加开支，可能会导致产出进一步减少。在另一项覆盖更广数据的研究中，Bordo(2001)得出了类似的结论。当然，并非所有的研究都支持上述结论，例如Honohan和Klingebiel(2000)就发现，诸如流动性支持、一揽子担保等政策措施，并不会对产出损失和危机恢复时间产生影响。Dziobek和Pazarbasioglu(1997)在对危机国家银行重组计划的速度和成效进行分析后，对流动性支持也得出了类似的结论。尽管在评估银行援助的效果方面，各种实证研究的结果并不完全一致，但通常情况下，如果不首先恢复银行的清偿能力，那么诸如流动性支持和存款保险一类的临时性对策就很可能会阻碍经济的复苏并增加后续的财政负担。例如Claessens等(1999)的研究就表明，支持清算和存款保险，再加上资产管理机构的成立，可以有效恢复企业的赢利能力。
对于大部分银行危机的处置措施而言，资产的重组几乎是不可避免的政策议题。尤其是对于系统性银行危机而言，由于银行体系大面积受损，缺乏自我修复能力，同时经济运行的网络系统也被破坏，此时实施银行重组计划几乎成为必然的政策安排。但危机期的银行资本重组并不是一件简单的事情，具体实施过程中涉及到资金来源、金融工具的设计、管理层的激励机制以及政府的退出方式等诸多方面(Honohan,2001)。尽管在近年来发生的金融危机中，对银行的财政援助通常都没有被货币化，但是否应该将银行重组的成本货币化，一直是公共政策辩论的一个重要问题。显而易见，如果能建立一个可以对货币化政策的成本和收益进行评价的理论框架，无疑有助于制定更为有效的危机处置方案。非常遗憾的是，到目前为止，这方面的文献依然严重不足。①
应该指出，从近年来出现的金融危机来看，不同的政策反应确实也导致了不同的复苏路径（陈雨露、马勇，2009）。虽然有关近年发生的金融危机的案例和经验研究（Caprio和Klingebiel,1996; Claessens等，1999），已使我们对摆脱银行危机的路径有了一些了解，但总体而言，对防范和抑制危机的各种政策措施依然缺乏充分的实证评价。为弥补此方面的研究不足，本文以20世纪80年代以来世界范围内40起重要的系统性银行危机为基础，对金融危机后常见的15种主要应对措施进行系统的实证评价，这种评价有助于我们加强对危机后政策措施的认识并制定正确的救助计划。
二、研究样本、变量设置与模型设定
基于样本数据的可获得性，本研究共包括1980年以来全球范围内发生的40次重要的系统性银行危机，具体的样本国家及危机发生时间详见表l。为方便标记，我们将危机的开始年份和结束年份分别记为t和T，即整个危机期间为[t,T]。
根据研究目标，我们主要考察在系统性银行危机发生后，不同国家所采用的危机应对措施在抑制危机方面的经济效果。因此，模型设定中被解释变量主要为反映危机抑制效果的危机持续时间、危机成本和经济增长表现，主解释变量则为各种具体的危机应对措施。基本的模型设定如下：
在上述模型中，(1)为危机持续时间与危机应对措施的回归方程，(2)为危机成本与危机应对措施的回归方程，(3)为经济增长表现与危机应对措施的回归方程。
除了主解释变量
外，为了对危机前不同的经济条件进行描述，我们还适当纳入了其他解释变量，以增加模型的稳定性和解释力。部分地参考过往研究，我们纳入的其他相关解释变量（即各模型中的多维向量矩阵）主要包括：危机前的通货膨胀（记为INF）、危机前的人均GDP（记为GPC）、危机前的GDP增长率（记为GG）、危机前的财政收支（记为FB）、危机前的经常账户收支（记为CA）、危机前的金融开放（记为，KAO）、危机前的净外国资产／M2（记为NFA）、危机前的存款／GDP（记为DG）、危机前的银行产业集中度（记为BC）、危机前的银行业净利差（记为BIM）。上述各变量的定义及数据来源见表2。
上述模型设定中，根据样本数据的截面性质，除模型(1)采用ML-Ordered Probit方法回归外，②其余模型均使用多元（对数）线性模型进行回归分析，其主要目标在于通过相关系数的符号来判断变量之间是否存在显著的相关关系。在主解释变量以外其他解释变量的选择上，我们将根据模型设定整体优化的原则筛选出适合的回归方程。
三、实证分析与检验
（一）基本统计描述
从本研究所包含的全部40次系统性银行危机来看，危机后最被惯常使用的应对措施主要包括：大规模政府干预、流动性支持／紧急贷款、重新资本化、银行关闭和兼并。这些措施的使用频率排在全部15项危机应对措施的前5名（表3）。使用频率较低的危机应对措施是存款冻结和银行休业，全部样本中仅分别有5个和4个国次使用这样的手段。
（二）回归分析结果
根据前面的模型设定，我们首先考察危机应对措施对危机持续时间的影响。当被解释变量为危机持续时间(T)、主解释变量为15种危机应对措施时，回归结果如表4所示。这里，我们仅列示了统计结果呈现显著性的危机应对措施的回归结果，统计不显著的危机应对措施的回归结果已经略去（下同）。
从表4结果可以看出，危机发生后，采取存款冻结、存款人承担损失或者IMF援助这三项危机应对措施中的任何一项，均有助于缩短危机持续的时间长度；而若采用一揽子担保计划或重新资本化的措施，则可能延长危机持续的时间。
在表5中，我们对危机总财政成本与危机应对措施之间的关系进行了回归，15项危机应对措施中，对危机总财政成本有统计显著影响的措施包括：一揽子担保计划、流动性支持／紧急贷款、大规模政府干预、国有化、向外资出售、资产管理公司和IMF援助。这7项措施的采用均倾向于增加危机的总财政成本。作为危机成本的另一个指标，我们还分析了产出损失与危机应对措施的相关关系。从回归结果来看，③一揽子担保计划、国有化和兼并这三项措施将显著增加危机发生后3年内([t,t+3])的产出损失。
下面，我们分析危机应对措施与经济增长表现之间的关系。当被解释变量为危机期间的平均GDP增长率(
)时，回归结果如表6所示。该结果表明，一揽子担保计划对危机期间的GDP增长率具有正向影响，而存款冻结、银行休业、流动性支持／紧急贷款和IMF援助则对危机期间的GDP增长率具有负向影响。除危机期间的平均GDP增长率()外，我们还分别以危机期间的最低GDP增长率(
)以及危机后3年的平均GDP增长率与危机前3年的平均GDP增长率之差(
)作为被解释变量，进行了相应的回归分析。④从危机期间的最低GDP增长率()来看，存款冻结、银行休业、流动性支持／紧急贷款、国有化和IMF援助这些措施均对危机期间的最低GDP增长率具有显著的负向影响，意味着这些措施的使用将加大危机期间的经济受冲击程度。从危机后的经济增长来看，不干预技术破产银行对危机后的经济增长具有显著的正向影响，而一揽子担保计划和向外资出售则对危机后的经济增长具有显著的负向影响。
在表7中，我们对本文所述的全部15项危机应对措施的经济影响进行了总结。表中“√”表示相应的危机应对措施对相关项目存在统计上的显著影响（括号内的“+”和“-”分别表示回归系数的符号为正或负），“○”则表示不存在统计显著影响。总体来看，目前已有的大部分危机应对措施和政策在实践效果方面都不太理想，不仅不存在一个同时有助于降低危机时间成本和经济成本的政策措施，而且大部分政策措施都伴随着高昂的财政成本和产出损失。从危机期间和危机后的经济增长表现来看，除一揽子担保计划对危机期间的平均经济增长率以及不干预技术破产的银行对危机后的经济增长具有一定的正效应之外，其余所有的政策措施都无助于改善危机期间和危机后的经济增长。
上述结果对于我们理解危机后政策措施的有效性具有以下基本启示：一是不存在“一劳永逸”的危机应对措施或政策，一些政策措施虽然可以缩短危机的持续时间，但却可能导致较高的经济成本或者增加对经济增长的负面冲击；二是危机应对的各种政策措施本身就具有成本，这种成本可能转化为危机成本的一部分，从而延长危机持续时间或者增加危机的经济成本；三是金融危机一旦发生，其对经济的冲击以及由此产生的负面效应就已经真实的发生，仅通过危机后的补救措施很难起到系统性的理想效果。
四、结论
本文以1980年以来全球范围内40起较大的系统性银行危机为依托，从控制危机成本和稳定经济增长的角度对危机后常用的15种应对措施进行了一个初步的经济学评估，实证结果表明：
1.危机发生后，大规模政府干预、流动性支持／紧急贷款、重新资本化、银行关闭和兼并是使用频率最高的5项危机应对措施，但大规模政府干预和流动性支持／紧急贷款往往伴随着较高的财政成本，而重新资本化和兼并则分别伴随着危机持续时间的延长和产出损失的上升。
2.危机发生后，使用频率最低的非常规应对措施是存款冻结和银行休业，在全部40次样本国家（次）中，仅有阿根廷(1989、2001)、巴西(1990)、厄瓜多尔(1998)和乌拉圭(2002)在危机期间采用了这两种措施（或其中之一）。从经济影响来看，存款冻结和银行休业均对危机期间的经济增长有负影响，但存款冻结似乎有助于缩短危机持续时间。
3.存款人承担损失和IMF援助这两种措施似乎有助于降低危机的时间成本（缩短危机持续时间），但IMF援助同时伴随着较高的财政成本和较低的危机期间经济增长率。
4.一揽子担保计划和国有化都是经济成本相当高的危机应对措施，不仅会产生较高的财政成本，而且还通常伴随着较高的产出损失。其中，一揽子担保计划虽有助于提高危机期间的经济增长率，但危机后的经济增长却相对较低。
5.不干预技术破产银行对危机后的经济增长具有正向影响，向外资出售则对危机后的经济增长有负向影响。此外，向外资出售和资产管理公司均伴随着较高的财政成本。
注释：
①值得一提的是，主流文献对金融危机后各种政策工具有效性的评价还涉及价格稳定问题。
②由于模型(1)中的被解释变量（即危机持续时间）以年计，为一整数数列，故宜采用ML-Ordered Probit方法回归。
③具体结果从略，需要可向作者索取。
④具体结果从略，需要可向作者索取。