我国证券市场监管的加强与完善，本文主要内容关键词为：我国证券市场论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、我国证券市场监管中的越位与缺位
不可否认，伴随着我国证券市场的飞速发展，对证券市场的监管也逐步成熟起来。但由于我国证券市场的发展历史较短，证券市场监管仍然存在许多问题，如相关监管法律规范尚不完备、自律组织作用尚未发挥等。在监管实践上，突出表现为监管的“越位”与“缺位”并存，一方面是政府管得过多，对本应由市场发挥作用的领域进行了干预，另一方面是违法违规行为大量发生，监管没有起到应有作用。
1.我国证券市场的监管越位
(1)“政策市”加剧市场波动
“政策市”指的是在证券交易市场上政府的过度干预，主要表现为政府通过各种手段托市或抑市，试图将证券交易价格控制在一定的幅度之内。我国证券市场是一种典型的“政策市”，证券市场作为政策安排的产物，历来被要求按行政意志发挥功能和作用。政府常常根据特定时期经济工作整体部署的要求介入市场，而不是着眼于市场自身的发展规律和运行效率。
我们可以发现，政府对证券交易市场的干预政策造成了市场的大幅波动。表面上看，这种通过行政手段直接干预证券交易市场的做法维持了交易市场价格的稳定，但实际上却扼杀了市场机制的正常作用，使得证券交易价格不能真正反映有价证券的供求关系，导致市场效率的下降。同时，管理层对股市的干预缺乏稳定的政策目标，有自相矛盾之嫌。政策的频繁变化不仅使投资者对政策的可信度产生怀疑，而且还会诱使投资者产生短期行为，不利于投资理念的培养和市场秩序的稳定。虽然监管者对证券市场的引导与管理是正常的，但用行政的方式直接干预市场的升跌显然不合乎市场经济的要求。从宏观管理的角度来看，政府应更多地关注市场的秩序与规范，为证券市场的稳定发展创造一个良好的外部条件，至于市场的价格变化应更多地由市场机制进行调节。政府根据宏观经济政策与产业政策，对资源流向进行调节时应更多地使用经济手段与法律手段，尽量少使用行政手段；更不能因政策的朝令夕改，使得投资者无所适从而产生对政府行为的不信任感。
(2)核准制的筛选缺乏效果
由于我国证券市场起步较晚，历史短暂，证券管理体制还未能完全摆脱政府审批经济的模式，计划的渗透力十分强大。在《证券法》实施之前的很长一个时期，我国股票发行实行的是两级审批制。政府审批企业股份制改造，决定证券发行数量和规模，批准企业的发行、上市与交易。《证券法》实施后将股票发行改为核准制，剔除了额度管理的有关规定，允许所有符合法定条件的拟发行企业公开发行股票。核准制和原先的审批制相比，已经算是一个很大的进步了。但核准制和审批制一样，仍然属于实质性管理制度①。核准制作为实质性审查制度，由于证券发行管理部门对证券发行者的资产质量、产业发展前景、盈利能力等提出了一定要求，从而可以在一定程度上将那些质量低劣、经营风险较大的公司排斥在证券市场之外，这就为投资者提供了较为安全的选择。然而，当前我国实行核准制的缺陷不容忽视，表现在以下方面：
首先，核准制进行筛选存在困难。一是核准制考虑更多的是拟发行企业目前的状况，比如资产规模、盈利状况等。但企业的经营状况是一个动态发展的过程，其当前的成绩并不代表未来的持续成功；而且若以资产规模为标准，就可能把那些颇具竞争力与扩张能力的企业排除在外。二是对证券发行者资质的判断在一定程度上还取决于审核机构的能力与素质水平。当审核机构的从业人员本身的业务素质及职业道德水准较低时，不但不能有效地辨别证券发行者的质量，而且还有可能产生暗箱操作，滋生腐败，为其满足个人的物质要求提供机会。三是监管者同样也会面临信息不对称的问题。企业上市后获得了投资资金，对于如何使用这笔资金，以及投资收益如何、风险概率等问题显然比政府具有更多的了解。政府也只能通过上市公司的财务报告等渠道了解发行公司的内部信息，不可能完全了解上市公司的各种信息。这样，核准制试图筛选出品质较为优良的企业来上市的努力就遇到了许多障碍。事实上，我国上市公司大量发生的“一年绩优、两年绩平、三年亏损”现象也说明了核准制的筛选并没有起到相应的作用。
其次，投资者会产生依赖心理。在核准制下，投资者可能错误地认为，政府及其主管机构对证券发行者所发行证券的安全性与收益性已做出判断，不再需要投资者进一步的识别。这样就不利于培养投资者成熟的投资心理，提高其投资能力。而一旦因为证券发行者的问题而使证券价格出现较大波动时，投资者很容易将风险责任归咎于监管机构的审核失误，以及政府的监管不力。当这种情绪在证券市场上得以蔓延的时候，就容易引发证券市场的进一步波动，甚至于导致整个社会秩序的混乱。
2.我国证券市场的监管缺位
尽管在我国证券市场监管中，政府表现出管得过多的特征，但在一些世界各国都极为重视的监管内容上，政府监管并没有产生强有力的作用，存在监管缺位现象。
(1)信息披露制度仍然存在很多问题
信息披露制度是世界各国普遍采用的监管手段，在我国更有其采用的必要性。我国上市公司存在国有股“一股独大”的现象，国有股东对上市公司有着绝对的控制权力，其他股东已失去对上市公司的实际控制力。对于广大中小股东而言，要想充分了解上市公司的营运状况必须借助于信息披露。因此，从保护投资者合理利益出发，证券市场监管必须要防止上市公司、投资机构等一些强势群体利用信息优势从事各种欺诈活动。这样，信息披露制度的建立就成为必然了。
信息披露制度要求：在证券发行中，发行人必须向投资者及时、准确和真实地公开有关证券发行的全部资料，如公司情况介绍、生产经营情况、财务状况、与证券发行直接相关的情况等；在证券交易过程中，承销商、经纪人、交易所及其他有关机构所提供的资料必须真实、准确和全面，不得有虚假内容；要控制内幕人士的交易和防止他们传播内幕消息，防止他们利用其特殊地位牟取暴利，从而损害其他投资者利益的不公平交易。随着证券市场的不断发展与壮大，我国有关信息披露的相关制度也日益规范与完善。但很多时候，信息披露的有关规定仅停留于纸面，上市公司的信息披露往往表现得很不规范。
一是不及时。许多上市公司在对一些重大事件的披露方面，仍倾向于将有利于自己的信息及时披露，不利于自己的信息则延缓披露。公司延迟信息的披露，很容易让投资者的利益受损。信息拖延容易造成信息不对称，导致内幕交易的发生，使广大中小投资者的利益严重受损。二是不充分。一些公司有意模糊商业秘密和财务信息的界限，故意隐瞒一些重大事项，披露上存在避重就轻倾向，有很大的伸缩余地；有不少公司的信息披露流于形式，对有关规定执行不到位，披露过于简单，特别是在非生产性关联交易和资产重组交易方面，或有事项、调整事项、会计政策变更等重大事项的披露都不够充分，使投资者无法获得充足信息。三是不真实。操纵业绩、弄虚作假的手段层出不穷。例如，一些公司受自身利益的驱动，任意捏造会计报表，虚构利润；一些公司为了提高股票发行价格，筹措更多资本，有意夸大利润预测数，误导投资者。
(2)市场操纵现象严重而监管不力
《证券法》规定，市场操纵是指“以获取利益或者减少损失为目的，利用其资金、信息等优势或者滥用职权操纵市场，影响证券市场价格，制造证券市场假象，诱导或者致使投资者在不了解事实真相的情况下做出证券投资决定”。主要有以下几种：通过合谋或者集中资金操纵证券市场价格；以散布谣言等手段影响证券发行、交易；为制造证券的虚假价格，与他人串通，进行不转移证券所有权的虚买虚卖；出售或者要约出售其并不持有的证券，扰乱证券市场秩序；以抬高或者压低证券交易价格为目的，连续交易某种证券；利用职务便利，人为地压低或者抬高证券价格等。
我国证券市场的市场操纵现象非常严重，主要表现为庄股横行。众多庄股在上市公司虚假信息、大比例送配的配合下，将股价不断推高，获取暴利后高位退出，一旦退出后股价便一落千丈。由于这些股票走势强劲，市盈率高居不下，股价与公司业绩之间几乎没有什么关联性，人们的投资理念受到严重的挑战，投资过程中跟庄成风。更严重的是，这些庄家从中小投资者身上掠夺了大量财富，庄股的崩盘使投资者利益受到严重损害。
面对众多违法违规现象，监管部门的监管滞后。例如，亿安科技股价在2000年初突破了100元，而股价上涨所根据的有关“信息”(如与清华大学的合作等)则迅速被证实为子虚乌有，而证监会却迟至2001年1月，亿安科技股价已跌至30元时，才宣布对其进行调查。而且，监管部门对违规违法案件的处罚过轻，绝大多数以批评、警告、罚款了结，难以起到惩戒效果。以往发生的违规违法事件，仅有少数几个案件的当事人被追究刑事责任。而实际上，这些案件中不乏触犯法律者，仅给以谴责和经济制裁，显然是不够的，违规成本相对其违规所获得的收益不成比例。另外，退出机制很迟才建立也使得对违法违规行为缺乏终极约束，如果不良上市公司仍然能够在证券市场上圈钱，违规者就会有恃无恐，所能获得的大量违规收益将促使其继续违规，监管失去效果。
二、我国证券市场监管的加强与完善
1.消除监管“越位”——证券市场监管市场化
(1)建立证券民事赔偿制度
市场化的监管要求投资者有自我保护的意识与能力，监管者应当提供使投资者能够行使权利的途径。建立证券民事赔偿制度后，民事赔偿责任使得证券市场上的行为主体负有法定责任，以自己的财产来为其行为对投资者造成的损害进行补偿。这类损害补偿一方面使受害人能够得到充分补偿，投资者的财产权利得到切实保障，公众对证券市场的信心得以维持，不会因缺乏保护而放弃投资或仅限于投机，由此推动证券市场和社会经济不断健康发展；另一方面提高了违规的经济成本，能对侵害者形成足够的惩戒和威慑。
在具体制度建设上，应当建立“中小股东集体诉讼登记制度”和“股东代表诉讼制度”，使投资者能够有效地提出补偿要求。同时，可以考虑设立一个民事诉讼的前置程序，即在证券纠纷诉诸法院之前成立一个机构先行解决纠纷，以免所有的民事纠纷都诉诸法院，导致“证券诉讼爆炸”的状况。此外，损害赔偿的实际执行还依赖于良好的个人财产账户管理制度、个人信用制度和个人破产制度等的建立。
(2)完善证券市场，为市场化创造良好条件
首先，进一步完善股权分置改革。稳妥解决股权分置改革后的非流通股东减持问题，既增强证券市场的流动性、促进国有资产的保值增值，又保护投资者的利益，是市场监管者近一个时期以来的重要任务。股权分置改革后的非流通股东的减持过程，不能违反市场的公平、公正和公开原则，应当科学地确定非流通股东的减持价格。而投资者的利益是否得到保护，是检验所有改革成败的重要尺度，一旦投资者用脚投票，市场狂跌不止，则意味着原先的股权分置改革可能走向失败。由于非流通股东的减持过程不可能在熊市中完成，因此股权分置改革的后期完善，要秉持着有利于股市向好发展的原则稳步推进，在实施过程中要注重市场的稳定和可持续发展。
其次，应建立独立董事制度以完善上市公司法人治理结构。独立董事是指那些不在公司内部任职且与公司没有任何关系的董事，独立董事如果充分发挥了作用，建立规范的公司法人治理结构也就有了基础。独立董事制度建设的关键在于培育大量高素质的独立董事，因为独立董事要求具有全面的素质：既要有企业管理和资本运作方面的知识，又必须具有相当的企业和商业阅历、教育背景，能够以其应有的专业知识来做出有价值的商业判断。在我国能够胜任的企业领导人很缺乏，相应的能够担任独立董事的人才也同样缺少，而没有充分的独立董事储备是无法建立独立董事制度的。要发展独立董事的人力资源，应当通过市场机制来操作，如建立独立董事事务所这类组织，以此来保证独立董事运作的客观性，实现独立董事职业化，形成好的独立董事市场。
2.监管“缺位”——完善证券市场监管制度
(1)完善信息披露制度
一是细化信息披露的有关法律条文。首先，在要求披露具体内容时，应当对需要披露的事件有一个量化的规定。例如，可以规定投资行为所涉及的金额占到资产总额的一定比例时，上市公司必须履行其披露义务，以此类推使得所有需披露的事件都有一个量化的标准。这样就可以在一定程度上减少上市公司规避披露义务情况的发生。其次，随着上市公司经营环境的变化，所应披露的重要内容也应有所调整。例如，如果市场对于介入网络业的上市公司表现出相当高的敏感度。虽然短期内这一投资计划并不会对上市公司的经营状况产生多少影响，且其投资额也相当有限，但市场会对这一消息做出强烈反应。监管机构就应要求上市公司对相关内容做出及时准确的披露，以满足投资者的需求。最后，不能赋予企业过大的会计选择权和自主权。新的会计准则显然已经注意到了这一问题，并已经做了改进。
二是规范关联交易披露。关联交易就是企业关联方之间发生转移资源或义务等事项的交易。在企业财务和经营决策中，如果一方有能力直接或间接控制，共同控制另一方或对另一方施加重大影响，则视其为关联方；如果两方或多方受同一方控制，也将视为关联方。如果关联企业间的资产重组所采用的价格不是市场的公平价格，那么所披露出来的信息将是扭曲的。一些上市公司虚构经济业务、采用非市场价格进行资产或股权转让、收取或支付管理费或分摊共同费用来粉饰会计报表，是操纵利润的一种重要方法。在规范不正当关联交易方面，必须明确：关联方是一个集合体，至少包括两个方面，核心的一方是编制报表的企业；上市公司的关联方既可能是企业，也可能是个人；上市公司的关联方既包括它能控制或施加重大影响的企业，也包括能控制它或对它施加重大影响的企业及人员，还包括与它同受某一企业控制的企业。同时无论是控制还是重大影响，非企业关联者都应予以披露，特别是主要投资者个人及与关键管理人员的关系极为密切的家庭成员，对于其年薪情况及在关联企业中额外收益等都应作适当披露。
三是培育和规范涉足会计市场的中介机构。会计报表的虚假披露也与中介机构即注册会计师的未忠于职守有关。每个公开披露的会计报表都要经过注册会计师的审计，注册会计师本该成为防止虚假信息披露的过滤器，但目前我国注册会计师参与操纵利润的情况时有发生。如果说公司治理结构是会计信息质量的内在保障机制，那么注册会计师的审计监督则是会计信息质量的外在保障机制，注册会计师的执业质量在一定程度上决定着会计信息的质量。因此，要强化对中介机构和从业人员的监管，规范其行为标准，制定严格的立法，对出具虚假报告的中介机构不仅要取消其营业资格，还应追究当事人的刑事责任。
(2)加强投资者队伍建设
一是加快发展机构投资者。证监会早已提出超常规发展机构投资者的措施，但从我国前一阶段发展机构投资者的实践来看，在机构投资者大举入市之时，监管并没有跟上；法人配售充满了内幕交易，法人配售的个股在法人持有部分上市之时出现了价格的大幅波动；机构投资者的入市，还为大量资金违规进入股市提供了新的渠道；更有甚者，如“基金黑幕”揭露的那样，国家大力发展的机构投资者自己成了“庄家”，成为发生违规行为的监管对象。因此，在发展机构投资者之时，必须加强对其监管，根本的在于培育机构投资者发掘上市公司真实价值的理念。二是开展投资者教育。在我国，投资者教育的内容至少应当包括以下几方面：提高全社会的投资者教育意识，宣传中国证监会投资者教育职能和教育方案；针对那些新入市或投资经验较少的中小投资者，普及证券投资基础知识，介绍各种证券投资品种；解释和宣传证券市场监管方面新的政策法规；推行风险提示和风险教育，特别是实行股票发行核准制、上市公司终止上市制度以及推出各种金融创新产品时，投资者需要注意的各类风险；提高投资者保护权益的意识，包括如何防止证券欺诈和争端解决的途径。
(3)加强对上市公司违规行为的处罚
首先，应完善处罚机制，提高处罚的公开性。从目前的情况看，信息未披露的违规行为，在全部违规行为中占有很大比重，上市公司从隐瞒信息的行为中，获取了信息未披露的巨大利益。提高处罚的公开性，例如增加公开谴责的处罚，而不是仅仅在内部处罚，可以使违规上市公司的声誉受到重大影响，将直接在证券市场上降低此公司的股票价格，也意味着增加信息披露违规的成本，达到有效处罚违规，阻止再犯的目的。其次，加大处罚的力度，增加上市公司的违规成本。从处罚的实际效果看，程度较轻的处罚没能起到防止再犯的作用，绝大多数接受程度最轻的内部批评处罚的上市公司有再犯的现象。尽管各种违规现象应视违规性质实施合适的处罚，但从再处罚的比例和内部批评的相关性看，低力度的处罚手段，不能有效地增加上市公司的违规成本，也不能起到处罚的威慑作用。因此，可以考虑适当增加对各种违规行为的处罚。再次，处罚可以与再融资等资本市场运作相联系。把上市公司是否有配股等再融资资格与其行为是否合法、有否违规相结合，将大大增加上市公司的违规成本。同时，对重大违规行为的处罚可以直接启动退市机制，使上市公司彻底丧失在证券市场上融资的机会，这对上市公司信息披露违规行为将起到相当的威慑作用。
注释：
①国际上对证券发行制度的分类，一般分为核准制和注册制。我国所称的审批制和核准制，事实上都是广义的核准制，也有学者把这两种都称为实质性管理制度，以与注册制相区别，属于对拟上市公司有具体标准的市场进入制度。审批制和核准制的区别主要在于审批的范围和程度。