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中国的资本市场经过前一段的发展已经具备了一定的基础，并在经济生活中发挥着越来越大的作用。但是，目前资本市场的发展程度与市场经济对它的要求不相称，大量企业的长期融资需求得不到满足；企业股份制改造以及兼并、重组也因资本市场的不发育而困难重重。理论界针对资本市场进行了实证和理论的探讨，综合介绍如下：
一、市场经济与资本市场
资产经营是对既存资源的资本化能力和在此基础上的实际调度资源的能力。资产经营之所以在中国这么敏感是因为长期以来的计划经济束缚了企业的创新能力，以致于今天一搞资产经营就以为会给企业提供一个创新空间。实际上资产经营是企业功能所应具有的。资产经营至少包括三个层次的命题。首先是理财能力，即具有资源财力的优化配置能力；其次是筹资能力，即资本的扩张能力，通过租赁、发行股票、可转换债券、杠杆收购等多种方式实现资本扩张都可以称为资产经营能力，但这必须建立在理财能力的基础上；再次才是营运能力，即在既有可筹集资金基础上的资金投放能力。马克思早在《资本论》中就指出资本是在运动中增值，企业家是资本的人格化。这些目前少有提及的传统理论仍能作为指导企业改革的武器。过去讲产品经营，然后讲生产经营，接着过渡到资产经营，现在讲资本营运，这正描绘着一个企业成长的轨道。随着经济体制转轨的推进，资本经营的概念日渐丰满，包括资本新建、资本结构调整和资本重组三个方面。企业在资本新建过程中要学会利用上市公司这个壳子，把资产做大做好；在资本结构调整过程中要学会利用资本市场降低融资成本；在资本重组过程中要学会利用收购兼并的方式优化配置，提高效率。
资本市场是指筹措和运用资金的中长期资金市场。它包括了狭义的产权交易和证券市场。企业改组、收购、兼并和发展资金一般为长期资金，应从资本市场上筹措和运用。
资本市场，又称长期金融市场，是经营中期资金和长期资金的各种关系的集合。它同货币市场共同构成现代金融市场的重要组成部分，对市场经济运行发挥着重要作用。
资本市场既是疏通居民储蓄向社会投资的转化渠道，提高金融资源合理有效配置，建立市场型融资机制的必要条件；也是国有企业债务重组，国有企业的公司化改组，企业兼并、拍卖、破产、倒闭而发生的产权重组、产权流动和产权交易以及建立健全社会保障体系，都需要发展资本市场。规范发展我国资本市场势在必行。首先，要创造资本市场发展的条件与环境，要改革我国现行的融资体系和方式，在继续坚持以间接融资为主的同时，积极发展直接融资，即通过金融市场和证券市场融资。积极发展直接融资，不仅吸引大量资金进到市场中来，还可以吸收国外、境外资金进入我国市场，形成较为稳定的资金供应市场。其次，把国有企业推向市场进行融资，增加融资成本与风险意识，促进企业在市场上求生存求发展，有利于国有企业进一步改革与发展，与此同时，还能促进我国投资体制的转变并培养和发展投资队伍。第三，加强我国资本市场的自身建设，不断加强发展市场中介入体系。
资本市场是一个国家集中和再分配货币资本的重要场所。股票的出现是同一个国家进入工业化阶段后迫切需要资金来支撑企业的发展密切相联的，如果没有公众购买公司发行的股票，就不可能产生现代大规模生产的企业。所以股票发行就是把大量的资本集聚起来，促进资本的集中，加快经济发展速度。现代社会的生产是扩大再生产，资本积累是扩大再生产的源泉。发展资本市场是为了加速资本有机构成的提高，股票市场职能就是为大企业的发展创造条件，无论是股票发行市场还是流通市场都是资本的集中使用以提高资本的利用效率。
提高企业直接融资比例和发展资本市场是为了解决企业自身资金积累的不足和加速资金的积累而提出的政策导向，企业尤其是大企业要在短期内迅速成长，没有外部资金的支持是不可能的。因此增加企业直接融资的比例可能减少企业过高的负债率。然而并不是所有企业都可能在证券市场上公开发行股票，这是因为社会公众在购买股票时期望获得比银行利率更高的收益，说明公众对上市公司的股息期望值高于一般的借贷利息。同时上市公司的低收益和零收益意味着购买股票的风险。经济发展的实际表明，传统的产业只能提供与银行利息相近的收益，只有那些新兴的产业部门新兴的企业才能在短期内依靠资金的支持获得高速增长，提供可能的高回报率。
直接融资推动了资本市场的发展，但是发展资本市场本身并不是政策的目标，应该是以促进工业结构的调整为基本的前提。资本市场的发展必须贯彻两个基本方向：一是支持新兴的制造业部门，尤其是中国急需发展的技术密集型制造业部门；二是选择主导企业进入股票市场来募集资金。资本市场不能将社会资金引向夕阳产业的泡沫经济部门。
公司产权制度的确立和资本市场的形成，为企业并购带来了巨大的方便，一是提高了公司制企业的融资能力，作为上市公司可以发行股票满足并购的需要；二是公司并购可以通过收购部分股权而不是全部资产，即可达到控股目的；三是目标公司被并购后，可以通过产权重组或资产重组，纳入并购公司的运营体系，发挥出明显的综合效应；四是通过买壳上市，到境外融资，进行更大范围的资金流动；五是复杂多变的母子公司体系，为公司并购提供了广泛的创作题材。
二、资本市场的重要作用
资本市场在社会主义市场经济中有重要的作用。发展资本市场有利于培育新的投资机制，有利于形成商业银行体系，有利于资本的优化配置和运营效率的提高，有利于深化国有企业改革，有利于实现经济增长与抑制通货膨胀的统一。
发展资本市场对国有企业转轨的积极作用：
1、促进企业产权结构和内部治理结构的积极改变。 国有企业在资本市场引入新的直接投资时，也就引进了新的股东。经验证明，多元化的股东结构，包括由若干个国有股东构成的产权结构，比国有独资形式更有利于提高企业效率。另一方面，资本市场引入的新股东过于分散，普遍的搭便车行为也难以对企业决策产生作用。有意义的是引入一些能对企业治理结构产生积极影响的机构投资者。
2、为国有企业的战略性改组提供有效的资本流动机制。 当改组目标确定以后，国有资本在一些企业和行业的退出和进入，可以通过资本市场上国有股权的售出和购入来实现。可以鼓励国有股份与其它股份在资本市场上平等竞争，通过竞争形成国有资本在行业和企业中的合理分布。
3、推动企业并购及其他资产重组活动。 国有企业战略性改组的一个重要内容，是以优势企业，特别是生产名牌产品的优势企业为龙头，按照企业自身扩展的需要，企业自己决策，对合适的企业进行购并和其他形式的资产重组活动。借助资本市场进行的资产重组可以有两种方式：一是在证券市场上直接进行，如由上市公司中的绩优者收购绩差者，非上市的优秀企业“买壳”或“借壳”上市。二是优秀企业首先成为上市公司，利用在资本市场上筹措到的资金以及企业所具有的品牌、技术、管理、销售网络等优势，对非上市的合适企业进行资产重组。
4、通过股权问题的解决进而解决债权问题。 通过直接融资而扩大自有资本金比重，会相应降低负债比重，只会引起资产结构上的变化。然而在这种结构变化的后面，主角是行使股权的股东，由负债筹到的资金是由股东及其选定的经营者使用的。国有企业融资体制问题，主要不是负债率本身的高或低，而是现有的股东及其代理人对负债而筹措到的资金缺乏责任心，以及由此而产生的高负债冲动。所以，国有企业债务问题的解决，除增资减债外，关键还是要改变企业股东及其代理人的行为；否则，减下来的债还是要增上去的，而且许多债是无力偿还的。从这个意义上看，发展资本市场一方面可以给企业增资，另一方面可以通过改变企业的产权结构和内部治理结构，为从根本上解决债务问题创造条件。
中国的资本市场一直特别强调直接融资功能，其实，融资对资本市场来说虽然是功能之一，但毕竟是一个次要功能。懂得资本市场基础知识的经济学家都知道，资本市场的主要功能是资源配置功能。目前我国的资本市场，已经把资源配置功能和开辟直接融资渠道功能的轻重颠倒了。在资本市场中资源配置功能应是第一位的，这个功能尤其适应我们现在要进行资产重组的需要，资产重组就是资源配置。我们应紧紧抓住资本市场中资源配置这个尚未在中国充分发挥作用的功能。
三、资本市场的战略定位
研究资本市场的战略定位问题，就是从一国经济长期发展的战略高度来确定资本市场在一国的经济体系、金融体系和投融资体系中居于何种位置和它的发展取向是什么。中国资本市场的战略定位，要立足于中国现实的经济条件，要站在世界经济发展一般规律的高度来长远考虑：
1、资本市场是社会主义市场体系有机组成部分。 现代市场经济中的市场并不是孤立和单一的，而是一个完整的体系，各专业市场彼此作用、联系，才能综合地发挥市场体系的功能。资本市场作为现代市场体系的重要组成部分，其作用和功能是其它市场所不可代替的。特别是在目前资本市场发展明显滞后的状况下，积极发展资本市场就显得尤为必要。资本市场以其特有的功能，在开辟新的融资渠道、调节资本配置、提高资本运营效率方面发挥着积极作用。资本市场的发育不仅仅是对资本要素的启动，也是对社会主义市场体系的完善。
2、资本市场是实行资本运营的基础。 资本运营是现阶段国有企业改革的重要举措，已经在实践中取得了明显的效果。而资本运营的有效开展需要有完善的资本市场为基础，这是因为：第一，资本市场是资本运营市场化的主要载体。在资本运营中，客观上存在着一种资本结构转移的动力机制，这就是资本运营的流动性、收益性和安全性共同作用下的投资决策机制。资本流动不是无序的，它要通过资本市场这一载体才能实现。没有完善的资本市场作载体，资本运营的流动性就会被扼制，资本就会凝固，其效益就难以发挥。第二，资本市场为资本运营提供全方位的金融服务。资本市场不仅调节长期资金的供求，也调节存量资产的配置和交易，大量的资本性证券，成为资本运营的主要流通工具，调节着资本要素的配置和组合。在资本市场中，投资银行作为重要的中介机构，对产业结构的调整、资源配置的优化，起着引导、组织、推动和调节作用。现阶段的资本运营，无论其方式如何，都离不开资本市场所提供的必要的金融服务。第三，资本市场是实现资本运营目标的重要保证。企业进行资本运营的主要目标的实现都需要通过资本市场才能完成。
3、资本市场是从整体上搞活国有经济的必要条件。 国有企业的改革始终是中国经济改革的重点，从原来着眼于搞活一个企业到着眼于从整体上搞活国有经济，实现了思想认识上的一次飞跃。但是怎样才能从整体上搞活国有经济呢？通过资本市场进行资本运营将是一条可行的出路。第一，通过资本市场使我们看到了国有经济的巨大优势和潜力。单纯地考察一个一个的国有企业，我们就会感到困难重重；但如果从整体上看国有经济，就会发现国有资本的巨大优势和潜力。通过资本市场，启动和优化国有资本，使其有效运作，就能把这种希望变成现实。第二，分析资本市场可以使我们看到国有经济不活的症结所在。造成国有经济不活的一个重要原因就是资本的呆滞不能流动。资本市场的启动，为国有资本的流动创造了条件，资本只是在流动中才能配置重组和优化，才能有效地实现增值。因此，通过资本市场进行资本运营，是解决国有经济顽症的一剂良药。资本市场的这种战略性作用，是其他市场所不具备的。
4、资本市场的定位决定着金融体制发展的方向。 资本市场的发展程度和战略定位，内在地规定了一个国家融资的基本格局和结构。在高度发达的市场经济国家，由于资本市场在市场经济运行机制、金融体系及投融资体系中起主导作用，政府和企业主要靠资本市场融资，从而资本市场的规模容量很大，结构复杂，金融工具种类丰富。在市场经济不发达国家，银行在经济运行和金融体系中起主导作用，资本市场只起补充作用，因而资本市场的规模容量相对狭小，资本市场的结构也相对简单，金融工具的种类单一且流动性差。在资本市场的培育和发展过程中，确定资本市场的战略定位至关重要。根据中国发展社会主义市场经济的目标模式，选择资本市场主导型的经济运营机制，应该是我们对资本市场的一个基本的战略定位。
资本市场的发展还直接影响着金融体制的走向。金融体制的改革与资本市场的发展是同一过程的两个方面。资本市场作为金融体系的重要构成，它的定位直接涉及到金融体制的改革的选择。市场经济条件下的金融体系主要有两种类型：一是银行主导型金融体制。其基本特征是：银行系统控制着资本形成渠道，资本市场较弱。这种金融体系的基础是银行信贷。这种类型的金融体系以德国和日本为典型代表。二是市场主导型金融体系。在这种体制下，存在发达的证券市场，股票、债券是主要的金融工具；企业对资本市场存在极大的依赖性，存在种类繁多、数量庞大的各种专业化金融中介组织，这些组织在资本资源方面彼此竞争，资本资源的价格主要由市场供求关系决定。这种金融体系运作的基础是资本市场，其典型代表是英国和美国。中国的资本市场发展战略定位于“社会主义市场经济运行的重要枢纽，在金融体系和投融资体系中起主导作用”，毫无疑问，我们应该选择和确立市场主导型金融体制。
四、资本市场的培育和发展
1、大力发展和完善股票市场，并逐步实现其规范运作。 应建立多层次的证券交易体系，即第一层次为全国性证券交易市场，第二层次为地区性证券交易市场，第三层次为场外性证券交易市场，加强股市的宣传与监督，建立一个公平竞争的市场环境。增加上市公司数量，增加可流通的股票。要充分肯定和发挥个人投资者选择、投资参与的积极性，增大可流通的社会公众股比例，增加其它经济成分的企业上市。进行国家股、法人股上市流通试点，鼓励上市公司的国家股、法人股转让，使实力强大、资产优良的外部大公司通过收购兼并实现“借壳上市”、“买壳上市”，从而进一步扩充股市容量，解决上市公司平均规模偏小和淘汰垃圾股的难题。对并购公司提供政策支持。鼓励银行向并购公司提供资产重组贷款，优先批准并购后的上市公司发行企业债券或可转换债券，优先批准并购重组后公司的配股计划，帮助其开拓其它融资渠道。
2、大力发展债券市场，逐步扩大企业债券发行量。 增加国债种类，合理调配债券结构，规范发行交易，交易市场的建立和规范。随着国企改革的逐步深入和市场经济的发展，长远看国家应取消规范控制，近期应放松规模，提高额度，使经营效益好、偿债能力强的优势企业能够通过债券融资，并购劣势企业，促进资产流动和重组。
3、培养机构投资者，增加基金数量，发展各类基金市场。 大力发展投资基金，建立和完善基本养老、失业、医疗、住房等基金市场，分流个人储蓄到投资基金，由投资基金注入企业作为企业的产权主体，建立基金管理公司，谋求基金市场发展。
4、建立和完善产权产易市场，推动产权流动和重组。 要保证产权转让和重组时对资产价值确定的准确性和评估的客观公正性，就必须建立规范、高效的产权交易市场。产权交易市场建立，要使国有资本积极介入，进行流动和交易，以便通过市场定价来发现和确定国有资产的价值和价格。在此基础上，国有资本的出资人就可以充分利用产权交易市场的运作与资本经营者签订体现各种资本所有权激励和约束机制的合约，既保证国有资本的保值增值，又使资本经营者的人力资本收益得以保证。
5、健全和完善资本市场中介机构。 形成一个完善的资本经营中介服务机构体系，是资本经营市场化成熟的标志。一级市场的发行离不开承销，二级市场的流通和企业的购并需要代理、咨询，没有中介机构，就没有资本市场的顺利运作。
6、努力培养资本经营专业人才。 当前在国有企业甚至非国有企业中存在的严重的内部控制问题从反面证明了培育企业家阶层的重要性。在资源重新分配的过程中，内部机制和外部机制都在刺激内部人追逐自身的、短期的利益。要建立法定的对企业家的培育、支持、激励机制。
收稿日期：1997年10月27日
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