利用证券政策促进我国经济发展，本文主要内容关键词为：我国经济发展论文,政策论文,证券论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
2008年以来，在金融危机爆发、宏观经济周期性回落、出口需求减少等多重因素的叠加影响下，我国经济从2007年上半年的高点迅速回落，呈现出让人担忧的下滑局面。扩大外贸出口、扩大国内投资需求以及刺激国内消费是带动经济增长的三驾马车，然而，国外金融危机的异常严峻使得出口需求大幅下降，我国经济必然转向以内需主导的增长方式。随着我国资产证券化率的提高，证券市场在我国经济中的份额越来越重，如何有效利用证券政策，配合政府采取的一系列宏观经济政策，来引导证券市场发挥其扩大内需促进经济增长的功效，对这类问题的研究迫在眉睫。因此，本文提出利用证券政策来扩大内需促进经济增长的新理念，通过分析研究证券政策对经济的影响，提出当前情况下稳定证券市场、促进经济增长的相关政策建议。
一、传统宏观政策效果的局限性
2008年上半年，尽管当时美国次贷危机已经蔓延，我国股市也暴跌，但由于2007年高增长所带来的通胀，我国依然施行紧缩性的货币政策；在2008年下半年，印花税的下降等系列措施并未扭转股市单边下跌的局面，一些行业裁员减薪的现象时有发生。为此，宏观政策适时进行了调整，实行宽松的货币政策和扩张性的财政政策。随后我国政府已经将扩大内需作为下一阶段宏观经济政策的主线，并且出台包括4万亿元刺激内需在内的一系列政策，但从目前来看，政府所采取的宏观经济政策效果还有待进一步观察；另外，各种政策自身也存在一定的局限性。
第一，公众对宏观经济政策反映存在着逆向选择心理。由于信息不对称，如果实行扩张性的宏观政策，借此来提振经济，刺激广大消费者的消费需求，但是广大消费者认为实行扩张性的宏观政策是因为经济的下滑，因此对经济的未来预期会变差，消费者的消费信心严重缺乏，往往会降低消费需求。所以，由于公众的逆向选择行为，一系列刺激经济的宏观政策的效果也就会受到负面影响。
第二，传统宏观经济政策存在一定的“时滞”。一方面表现在政策的形成过程需要较长的时间，另一方面表现为政策在实施一段时间后才能产生效果。像2008年我国经济高涨的时候，施行了紧缩性的货币政策，但未到这一政策效果发挥出来就已经转入经济下滑的阶段了，物价迅速的回落，原来的紧缩性货币政策却为加剧通货紧缩起了火上加油的作用。
第三，传统宏观经济政策相互影响，会抵消部分功效。例如，财政政策会受到货币政策的影响，在经济形势恶化的前提下，货币政策的继续放松将会进一步恶化人们对经济的心里预期，容易陷入“流动性陷阱”，最终不仅会使得货币政策放松的预期效果难以实现，而且会使得财政政策的实施效果大打折扣。
第四，传统宏观经济政策在某些方面的可执行力不太强。例如收入政策，在初次分配领域上，如果欠缺有效的限制垄断的政策，会使得收入分配不均。
由于传统的宏观经济政策存在种种弊端，所以对于缓解金融危机、促进经济复苏的作用有一定局限性。在当前异常严峻的经济形势下，我们迫切需要找出新的途径，通过各种政策的配合和协调来促进经济的增长。
二、证券市场对经济增长的重要意义
证券市场(对于我国而言，证券市场主要是指股票市场)在我国国民经济中的地位可用证券化率来衡量。由表1可以看出，我国证券化率趋于一个不断上升的过程，说明了证券市场在我国国民经济中的地位越来越重要，对我国经济的影响也日益增强。主要表现为以下几点：
(一)证券市场的财富效应
截至2008年末，国内股票市场投资者开户数已突破1.29亿户。保守估算，至少5000万中产阶层家庭的财产性收入与股市盛衰息息相关，股市好，正财富效应显现；反之，则一损俱损。
1.股票市场的虚拟财富效应
由莫迪利安尼的生命周期理论可知，居民消费行为受其一生全部可支配资源制约，而股票是金融财富的一个主要组成部分，因而一旦股价上升，一方面居民财富随着增加，其消费需求将明显上升，即股票市场的直接财富效应发挥作用；另一方面导致人们对未来经济发展的预期看好，消费者的信心增加，从而导致消费支出增长，即股票市场的间接财富效应发挥作用。
尽管股价上升所增加的财富有可能是虚拟的，但也能够在一定程度上增加消费需求。根据凯恩斯的货币需求理论，其预防动机所持有的货币量在一定程度上取决于人们对未来的信心，如果对未来的收入预期有信心，那么人们便能将更多的现金直接用于交易需求，而减少预防动机对货币的占用。目前中国经济的高储蓄、低消费率的特征，在很大程度上源于社会保障、医疗保险等相关制度不健全，以及投资渠道不畅通，使得人们预防动机形成的货币需求太高，减少了当前的消费。因此，一旦用于投机动机的货币量产生的虚拟财富增多，即使人们并不兑现这部分财富，这部分虚拟财富的存在也能够增强人们对未来看好的信心，从而减少用于预防动机的现金持有量，使得更多的现金用于当前消费。
以美国为例，其比较权威的研究结论是股市财富每增长1美元，会使相应的消费支出增长0.04美元；而股市下跌造成的财富萎缩促使消费萎缩的幅度远大于上涨的效应，负财富效应达0.07，即股市财富每减少1美元，则相应的消费支出减少0.07美元。
在过去一年的熊市里，中国证券市场总市值从最高峰的33.6万亿元下降到2008年底的12.13万亿元，相当于2007年85％的国内生产总值付诸东流；流通市值损失4万多亿元，若按照美国股市下跌所带来的负的财富效应0.07这一数值来计算，损失4万多亿元的股市财富所对应的是2800多亿元的消费支出的减少。负的财富效应，抑制了消费热情。
2.股票市场的实际财富效应
股票市场是否具有实际财富效应，取决于股票价格上涨能否使企业的投资增加，从而形成实实在在的财富。股票价格对企业投资活动的影响取决于托宾q值的大小。一方面，从实际投资的方向来看，当q＞1，企业的市场价值高于其资产的重置成本，购买新房和设备会成为较好的选择，从而投资支出将上升，扩大投资来创造更多的实际财富。当q＜1，企业的市场价值低于其资产的重置成本，企业就不愿意购买厂房设备等投资品。不过在这种情况下，企业的市场价值低意味着可以很便宜地购买别的企业，容易产生企业的重组即收购兼并行为。但这只是已有资本存量的调整，而不是新的投资。另一方面，从套利资本来看的话，当q＞1时，说明股票的价值被高估，套利空间形成，逐利性会驱使股东抛售股票，这部分资金也将从金融市场转为实际财富，从而带动实际财富的消费增加；当q=1时，资本处于动态均衡状态，套利空间消失，实际财富不变；当q＜1时，表示股票的价值被低估，逐利性资本将更愿意投资金融产品，那么这部分资本会使得虚拟财富增多。
很显然，只有当资产的市场价值高于资产的重置成本时，才可以刺激投资规模扩大。如果股市长期处于低迷，资产的市场价值甚至比重置成本还要低，那么只会出现较多的资产收购，而不会出现新的投资。所以说，大力发展股市也将是刺激产业投资、提振经济的有效途径。
在统筹保增长的各项政策措施时，要最大限度动员社会资源参与进来，很重要的一点就是用好证券市场这个抓手，通过再造合理的财富效应增加投资者的财产性收入，带动消费，拉动投资，使实体经济恢复正常增长。
(二)证券市场的融资功能
证券市场的融资功能对于经济增长的促进作用主要表现在两个方面。第一，拓宽了企业的融资渠道；第二，改变了风险全部集中于银行和企业的局面，起到了分散化风险的作用。
A股1600多家上市公司集结了国内企业界的中坚力量，政府保增长的政策措施，无论是稳住出口还是扩大内需，要落到实处，发挥实效，都离不开上市公司的参与。上市公司间接融资和直接融资两大优势兼备，完全有能力成为保增长的主力部队。倘若股市持续处于低迷的状态，那么任何一个上市公司的融资计划只会给市场带来负面冲击，股市的融资功能无法发挥，而上市公司也难以直接融资，这无疑在很大程度上限制了上市公司的发展，也影响了经济的复苏。
(三)证券市场的资源配置功能
证券市场的资源配置主要包括增量资源配置(例如IPO)和存量资源配置(并购重组)，而目前国际国内的经济环境决定了，当全球经济都处在“生产过剩”时，经济发展的重心将不再是单一突出“增量”的创造，而应注重“存量”资源的再分配。存量资源配置功能主要是通过并购重组来实现，并购重组促使产业结构集中，消除企业之间低水平的过度竞争，加速资本的聚集，产生规模效应和协同效应，实现优胜劣汰，促进资源不断从低效率的劣质企业流向高效率的优质企业，从而实现资源优化配置。
通过充分发挥证券市场的资源配置功能，一方面能够促进我国企业的产业升级，通过市场化的方法扩大投资，从而扩大内需；另一方面在资源配置的过程中，通过产业的整合和资源的有效利用，无形中克服了政府投资可能会造成低效、寻租等不足，这样使得投资更有效，经济的持续发展能力更强。
(四)证券市场提高企业竞争力
证券市场对拟上市公司都有严格的要求，如主体资格的要求、独立性的要求、规范运行的要求、财务与会计的要求、信息披露的要求等等。正是这些严格的要求规范了公司的治理，提高了企业的市场竞争力。
通过证券市场这个平台，上市公司不断完善公司治理制度，提高企业的竞争力，无疑对稳定经济的发展起到了推动作用。而非上市公司为了得到更好的发展，在公司的运作过程中，往往都会以上市公司的各项标准来衡量和提升自己，逐渐向上市公司靠拢。因此证券市场在一定程度上，改善了公司治理结构，刺激了企业的发展，提高了企业的竞争力，为我国经济的稳步增长做出了巨大的贡献。
积极有序的稳定、提振证券市场，充分发挥证券市场的财富效应、融资、资源配置功能以及提高企业竞争力等效用，无疑能够更好的促进经济发展。
2007年10月以来股市的单边下跌给经济带来的负面影响不容忽视。例如股市负的财富效应使得广大消费者的信心受到打击，收入预期下降，无形中压制了广大投资者消费需求；上市公司的再融资计划使得股市更疯狂的下挫，因此股市的融资功能也无法体现；市场的扩容只会带来更多的股票供给，也会使得低迷的市场更加脆弱，因此股市的资源配置能力也难以体现；覆巢之下无完卵，市场的非理性下挫使得上市公司无论其业绩好坏，股价都会偏离合理估值，市场价值也大幅下降。经济也在这一系列负面的影响下，下滑趋势更为明显。因此，在全球金融危机笼罩的形势下，要正视股市对经济的反作用带来的负面影响，应从国家利益的高度来认识并采取积极合理的应对措施。
三、证券政策的分析与认识
传统的宏观政策并非没有效果，但是由于各项政策都存在某些弊端，就目前国内经济形势的严峻和复杂程度来看，迫切需要找到一种新的有效的政策来稳定消费者的信心，从而拉动内需，刺激经济发展。
(一)证券政策的定义、措施及分类
狭义的证券政策是指证券监管部门为实现既定的目标，运用各种工具规范证券发行与交易，进而影响宏观经济的方针和措施的总和。而广义的证券政策是指政府、中央银行和其他有关部门有关证券方面的规定和采取的影响证券发行与交易的一切措施(包括金融体制改革等)。两者的不同主要在于后者的政策制定者包括政府及其他有关部门，他们往往影响证券市场的外生变量，如提高利率、调整税收等。前者则是证券监管部门针对现有的证券市场，利用相关措施来达到调控证券市场的目标。
证券政策的直接目标是维护证券市场的稳定，保障证券市场交易的合法进行。如果证券的供给与需求达到均衡，那么证券市场就会稳定；而一旦破坏了均衡，就只有通过施行相关的证券政策来调节供给和需求，引导证券市场朝着稳定均衡的方向发展。
证券市场的需求主体是广大投资者，其需求可分为两种类型，第一，获得上市公司的控制权；第二，通过投资获得利差、分红等收益。证券市场的供给是众多证券投资产品，具体有当前流通的股票、大小非减持后流通的股票、发行的新股、再融资发行的新股、其他金融产品的衍生等五种类型。一般来说，在证券市场大跌的时候，应施行相关政策减少供给、增加需求来稳定市场；而在证券市场大涨的时候，则相反。
通过证券政策所采取的主要措施包括以下几个方面：
第一，对证券市场监管。这一措施包括，调整证券发行制度；控制证券流通的速度及规模；控制证券交易成本；控制证券市场的资金量；控制证券标的的可投资性；提高上市公司质量；改善上市公司的分配制度等等。
第二，完善市场体系。这一措施包括，建立新的交易市场；发行新的交易标的；完善市场法律法规等等。
证券政策也可以根据其对证券市场的影响分为多头和空头证券政策。多头证券政策主要是为了缓解证券市场的低迷状态，利用控制证券的发行、缩小证券流通的规模和减慢证券流通的速度等措施来减少市场的供给，通过降低投资者的成本、提高上市公司的质量、增大上市公司的分配以及加大证券市场资金的供给量等措施来加大投资者的需求，让证券市场整体水平回到较高的合理的位置。相反，空头证券政策是为了抑制证券市场高涨的趋势，增大证券市场的供给和减少投资者的需求等措施，使得证券市场回归相对低一点的合理位置。
(二)证券政策与经济发展的关系
证券政策与经济发展的关系表现为证券政策引导证券市场的健康稳定，而健康稳定的证券市场通过其财富效应、融资、资源配置以及提高企业的竞争力等功能来促进经济的发展。
当然，宏观经济政策在一定程度上也能够调节证券市场。例如，货币政策可以通过调整利率来影响企业融资成本，通过公开市场业务和准备金政策来调节货币供给量，进而影响证券市场；财政政策通过调节税收、调整政府支出等方式来影响社会总需求，进而影响证券市场；收入政策通过调整个人收入，通过投资者的可支配收入来影响其消费需求和个人投资额，进而影响证券市场。这些宏观经济政策所能产生的效果有时并不及时和直接。而证券政策则能够及时的直接的调整证券市场，使得证券市场保持健康的状态，发挥其对经济的促进作用。
针对目前经济有着明显的下滑趋势，我们应考虑合理利用证券政策，配合其他宏观政策，稳定股市，否则股市随着经济的下滑趋势而低迷，经济又受到股市缩水的冲击呈现出更为恶劣的状况，继而又影响股市，这样恶性循环下去，只会使得经济和股市都受重创。如果股市能够在合理的证券政策的调控下，呈现出稳定发展的好势头，股市的各项功能也得以发挥，那么消费需求也就能够在股市繁荣的刺激下得到提高，从而带动经济复苏。第一，股市财富效应发挥作用，股市的振兴使得股市正的财富效应突显，广大投资者的信心大增，其消费意愿也大增，从而使得社会总需求增多，经济增长也就有了内在动力；第二，股市融资功能的恢复，一旦股市的兴旺使得投资者恢复了信心，资金就会回流到股市，广大投资者的储蓄就会部分转为投资，上市公司能够通过股市直接融资，这样企业的投资计划也能够得以实现，在一定程度上促进经济的增长；第三，股市的资源配置功能得以恢复，股市的稳定，能够在合理的价值水平上进行新股发行和并购重组计划，这样一来，可以促进我国企业的产业升级、资源的有效利用，从而增大投资扩大内需来促进经济增长；第四，股市的稳定使得不同上市公司的估值有所不同，各个上市公司为了更大程度的受到投资者的青睐，势必会尽可能地提高自身的盈利能力来实现估值的提高，企业的欣欣向荣必然也使得经济生机蓬勃。
证券政策促进经济发展，是通过证券市场来传达的。证券市场与经济是相辅相成、互相影响的，因此在当前特殊情况下，需要及时运用适当的证券政策促进经济增长。
四、利用证券政策促进经济发展的建议
为了发挥股市促进经济增长的效用，在此提出以下几点建议：
第一，尽快设立平准基金。平准基金(又称干预基金)是指政府通过特定的机构以法定的方式建立的基金，充当着股市“内在稳定器”的角色。平准基金通过对证券市场的逆向操作，比如在股市非理性暴跌、股票投资价值凸显时买进；在股市泡沫泛滥、市场投机气氛狂热时卖出，以此来熨平股市非理性波动。
虽然经过最近几个月股票市场上涨，投资者信心有所恢复，但由于对未来经济不确定的预期、外围市场的波动、IPO重启等等原因，使得股票市场具有很大风险，为更好的稳定市场，顺利推出创业板和主板IPO，可以考虑利用平准基金稳定证券市场，恢复投资者的信心，从而稳定我国经济。
虽然平准基金的设立很有必要，但是其规模也需要合理设计才能够有效发挥它的内在稳定器的职能。根据有关专家的研究，平准基金总规模的合理范围大约为总市值的6％～9％之间，如果说2007年我国经济泡沫过多，以2006年底沪深股市8.9万亿元的总市值为基准来计算，平准基金规模应在5000-8000亿元左右。
第二，提高证券标的的可投资性。在当前市场低迷的情况下，如果能够通过相关政策来提高证券标的的可投资性，就可以恢复广大投资者的投资信心，从而活跃市场，使得证券市场恢复良好的状态。这一政策通过提高投资者收益和提高上市公司的质量等措施来具体执行。
提高投资者收益，从目前证券市场体制来看，可以通过与财政政策的取消或减免红利税来实现。如能取消或减免红利税，不仅对投资者信心的恢复起到非常大的作用，还能让利于民，使得上市公司能够更好的分红回报给投资者，股息增长率提高，投资者的财富也会增多，对市场对经济都有良好的推动作用。当然，如果能够根据上市公司的业绩来约束上市公司分红的比例，无疑是提高投资者收益的另一好的途径。
提高上市公司的质量，无疑将提高股票市场的投资价值，是稳定股市之根本。对于在前期低迷中涣散了人气的股市来说，“政策”不如“信心”，因此需要提高上市公司的质量来稳定信心。这次国际金融危机暴露出了许多问题，既涉及金融衍生品的过度使用，也涉及政府监管严重缺位以及企业公司治理和激励约束制度存在缺陷等方面的问题。这次受到国际金融危机冲击较大的主要是我国一些劳动密集型出口企业和传统技术企业，而一些具有自主创新能力的企业和高新技术企业则显示出较强的抵御风险能力和市场竞争能力。
第三，规范增量股票的流通。前期股市之所以单边下跌，主要的原因之一是对于增量股票的流通没有加以规范，导致股市的供应量陡然增大，造成股市的不稳定。规范增量股票的流通主要有以下几个措施：
其一，规范大小非流通。目前，在“大小非”解禁压力重重的情况下，股改新老划断以后形成的首发限售股数量更是数倍于“大小非”，在老问题没有得到妥善解决的情况下，新问题不断涌现，造成市场不堪重负。2006年之后首发新股的可流通股占这部分新股总股本的比例由2008年初的5.13％上升至年末的9.26％，而2009年将迅速增至5886亿股，可流通股占总股本的比例将达42.5％。2009年来自首发原股东解禁股的数额约4602亿股、1.66万亿元市值。因此，为了减缓市场供求失衡的压力，大小非在流通的过程中，需要有效的规范其流通程序，消除“流动性溢价”。首先，针对发行的新股，不能再留下小非解禁的问题；对大非解禁所获得的收益征收“证券增值所得税”，可以根据持有时间的长短来设定等级超额累进制税率，鼓励大非尽可能长时间的持有，相关税收绝大部分作为平准基金的资金来源之一。其次，对于即将要解禁的大小非，要加强对大宗交易数量的控制，防止大小非的套利行为。如2009年3月17日财政部公布的第54号令《金融企业国有资产转让管理办法》皆在规范大小非套利行为，间接地限制大小非的减持行为。另外，解禁的大小非数量达到一定比例需要事先进行预披露，加大信息披露的次数，也可以开辟新的市场进行交易流通等等。
其二，进一步鼓励股票回购(又称为股份回购)。股票回购可以提振股市信心，树立公司的良好形象，抑制本公司股价的进一步下跌；同时也减少了股票的供给，自然有利于股价的回升。
第四，完善证券市场相关制度
首先，改善证券发行制度，适时重启IPO。针对发行询价这一环节，防止新股发行价不能反映真实价值的情况，需要让股票定价进一步市场化，使得证券市场中的各个投资者都能够参与博弈，公平、公开、公正的对新发行的股票定价，可采取初步询价与累计投标询价合二为一。针对申购环节，需要重视中小投资者的意愿，可采取新股发行平均化，先考虑投资者的数量，再考虑投资者的资金量，进行一定比例的平均分配。可仿效香港市场的“一户一签”的办法，改变网下的中签率优势明显高于网上的不公平现象。针对首发流通股比例问题，可以适当增加首发流通股比例，促使股票价格更合理。针对新股上市之日的恶意炒作，应加强新股上市首日监管，设置一定的涨幅限制。此外，也应考虑完善股票发行的保荐制度，降低企业发行上市的成本。2009年6月11日起开始施行的证监会《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》，将进一步健全新股发行机制、提高发行效率，为IPO重启奠定基础。
其次，推行融资融券，先试行融资。针对低迷的市场，为投资者提供融资，必然给证券市场带来新的资金增量，这样对证券市场产生积极的推动作用。而且投资者在融资的过程中，可借助杠杆作用，为投资者带来了新的盈利模式。另一方面，融券作为卖空机制的引入，将改变之前我国证券市场单边市的局面，有利于市场价格发现。但融券无疑是增加了证券市场的供给，可能会给投资者带来新的冲击，因此在当前情况下，可以先试行融资。
再者，发展股指期货市场。尽管股指期货市场的推出增大了证券的供应量，对当前低迷的市场很可能是雪上加霜，但鉴于股指期货市场能够起到稳定证券市场的作用，因此，选择适当的时机推出也是很有必要的。
第五，加快建设多层次证券市场。在股票市场稳定的前提下，应加快多层次证券市场的建立，以满足投资者多元化的投资需求以及企业的融资需求。如即将推出的创业板市场，将会为创业型的企业提供融资服务，带动我国具有自主创新的新兴产业和高科技产业的发展。
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