中国股市：调整结构，健全功能，本文主要内容关键词为：中国论文,股市论文,结构论文,功能论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中国股市经过6年的发展，取得了卓著的成就，在我国市场经济建设中发挥着日趋重要的作用。然而不可否认，它还尚未完全走上健康发展的轨道，8月以来股指的飙升和暴跌，已经引起管理层和业内人士的广泛关注。在我国宏观经济形势逐步好转的大背景下，股价的上下震荡，暴露出中国股市在结构和功能上的重大缺陷。
供给结构：产业政策的背离
股市要发挥国民经济“睛雨表”的作用，须以一国企业制度的股份化，从而股市供给结构与产业结构大致相似为前提。根据国家近期公布的产业政策，把能源、交通运输、城市基础设施等公用事业和原材料、重化工业等基础工业作为主导产业，对这些行业的大型企业集团提供财政、金融、税收方面的扶持，逐步消除我国产业结构的瓶颈效应。然而分析我国的上市公司产业结构，在相当程度上背离产业发展政策。如下表所示：
深沪股市上市公司产业结构表
产业类型深市
比例 沪市 比例 总计 比例
工业类 6757.3% 100 59.2% 167 58.4%
房地产类1512.8%
95.3% 24 8.4%
商业类 8 6.8%
31 18.3% 39 13.6%
公用事业1210.3%
12
7.1% 24 8.4%
金融综合1714.5%
17 10.1% 34 11.9%
从产业结构看，工业类公司占58.4%，商业类和综合类均占12%-13%左右，而能源、交通运输和城市基础设施等公用事业仅占8.4%。再以深市工业股为例，轻工日化类公司占工业股46%；电子元器件及家用电器类公司占21%；机械制造及其他类公司15%；重化工类公司仅占18%；显示出明显的产业结构轻型化特点。
再从上市公司的规模结构看，深市117家上市公司中，总股本大于5亿股的有6家，流通股大于1亿股的有9家，其中流通股最多的是深宝安3.56亿股；沪市169家上市公司中，总股本大于5亿股的有13家，大于10亿股的有3家，流通股大于1亿股的有6家，其中流通股最多的是上海石化5.7亿股。大盘股少是不争的事实，关键在于大盘上市公司在市场上的表现，与其在国民经济中的重要地位极不相称。以上海石化和马钢为例，在全国同行业中具有举足轻重的地位；但因其规模巨大不易炒作，股价一直处于低水平；由于石化和马钢的流通股在沪市流通股总数中占相当大比例，因而往往成为机构主力调整指数、配合炒作的工具。比较而言，国外成熟的股市都有相当部分业绩优良、回报稳定的大盘蓝筹股，这些上市公司在国民经济同行业中具有突出的地位，股价相对平稳，在大起大落的市场中起到稳定市场信心的作用。我国的超级大盘股不能发挥蓝筹股的作用有多种原因，但经营业绩较差是一个不容忽视的因素，例如上海石化、马钢平均每股收益为0.10-0.20元；说明管理层在选择国有大中型企业改组上市时，偏向于考虑企业的集资需要，而忽视了企业的经营业绩。
上市公司现有的产业结构和规模结构有其历史成因。股份制改革试点初期，在“试点不行就关闭”的原则指导下，上市公司基本上选择规模较小的贸易、加工或房地产企业，如深圳当时的老五家等。在前几年的经济扩张中房地产、贸易加工业增长迅速、畸形膨胀，反映到股市的产业结构上，就是房地产、轻加工类上市公司占据重要位置，而能源、交通运输以及原材料、重化工业等增长缓慢的瓶颈产业，在股市结构中比重较小。同时，公用事业和基础工业企业基本上属国有大中型企业，因其规模庞大，受到每年上市额度的限制；考虑到目前市场对大盘公司承受力尚弱的情况，管理层也持慎重态度。产业结构轻型化造成了两方面的恶果：一方面股市形成炒作小盘股的投机气氛，股价的上升完全脱离行业状况和经营业绩，影响中国股市的质量和长远发展；另一方面，股市的波动不仅不能反映宏观经济形势，反而与之背道而驰；产业结构的瓶颈制约更加严重，国家的产业政策失去应有的功效。
需求结构：变异的机构投资者
据1993年11月中国证监会统计资料表明，大陆股市共有2500万个人投资者，而法人机构投资者仅为2.1万家，两者比例大约为1200：1。机构投资者从数量看是很少的，但其资金实力则远远超过散户。国外成熟股市的发展表明：散户比例大的市场倾向于投机，而各类专业机构投资者占主体的市场是一个长期投资的、稳定的市场。然而，中国股市的机构投资者则发生了变异，成为市场投机兴盛的主力军。
不可否认，我国股市政策欠稳定，上市公司回报率低，长期投资的良好环境尚未形成。另方面，机构投资者的构成和资金来源，也是投机理念形成的重要因素。
从机构投资者构成看，以专业管理为特点的基金尚未成为市场主力，而证券商同各类企业则拥有雄厚资金实力（一般的证券营业部能动用的资金都达3000万－5000万元左右）。我国的证券业尚未发育成熟，券商的业务范围狭窄，主要利润来源除了交易佣金外，就是股票自营。证券商同时担当经纪商和自营商的职能具有很大的弊病：作为经纪商，券商为投资者代理买卖并提供咨询信息服务；作为自营商，券商以机构投资者身份参与交易，券商本身的行为对中小投资者具有示范作用，这就为券商参与投机提供了方便。在股市交投平淡时，券商往往通过坐庄制造行情，诱导散户跟进，既达到活跃交易增收佣金的目的，又拉高价位出货从而牟取暴利。制造行情已成为券商牟利的新途径。另一市场主力是各类企业，包括部分上市公司。上市公司的年报资料表明，证券投资已成为部分上市公司利润来源的组成部分；特别是在主营业务完成情况不佳的情况下，炒股票起码提供了一个补充利润、完成年度计划的机会。这种机构投资者当然不可能做长线投资。
从机构投资者的资金来源看，券商的资金来源主要有以下几种渠道：一是通过各种渠道从金融机构拆借；二是吸收存款，即投资者在证券公司开立的保证金帐户和股票帐户，券商不同程度地进行了挪用或透支；三是在股市低迷时通过签订委托存款协议吸收存款，完全办理银行业务。可见券商的资金都是短期资金甚至非法资金。同时，企业炒股大多是临时流动资金，或为完成利润计划或为弥补主业亏损，急功近利的炒作方式也就可以理解。
再看以规范投资为特点的投资基金，目前国内有各种投资基金60多家，其中上市基金有20家，但投资基金的实际作用并不突出。首先，基金规模大都较小，除天骥基金、蓝天基金有3-5亿外，基本上在1亿左右，即使60多家基金全部入市，面对总市值达2000多亿的市场，其影响是极为有限的。其次，目前投资基金并未成为真正意义上的专业投资者：1、基金大量投资于上市股票以外的非流通股票、房地产和产业项目，深市的天骥、蓝天、富岛三家基金房地产和项目投资均在30%-60%左右，来自股市的资金大量投资房地产和产业项目使有限的股市资金更加紧张，并且影响基金的流动性，降低基金的现金收益；2、很多基金在投资的名义下，实际上是在从事发放委托贷款等银行业务，完全背离了基金的投资原则。3、投资二级市场的基金面对一个波动大、风险高的非理性市场，承受着每年公布年度报告的压力，迫使基金同样参与短线投机。基金的大量入市有助于形成规范成熟的股市，但基金本身要成为专业投资者又需要一个相对稳定的投资环境。在目前，这种巨幅震荡的市场条件下基金的专业管理，也被整个市场的投机气氛所同化。
市场功能：亟待发展的产权交易
资本市场的功能归纳起来主要有两种：资本功能和制度功能。资本功能是指证券市场能够为上市公司提供筹措长期资本的渠道；制度功能是指股市能够通过产权交易实现资源的合理配置，提高企业的经营效率。以股份制为代表的现代企业制度是股市运行的微观基础，而健全的股市功能才能保障现代企业制度的顺利运作。
我国的股份制改革是构建现代企业制度的重要内容，股份制改组的目的有三：首先是形成多元化的产权结构，消除国有独资的弊病；其二是为企业筹集长期资本；其三是通过投资者监督，转换企业经营机制，提高经营效益。要达到以上三个目的，须以证券市场功能的健全为前提。目前我国的股市则偏重于筹资功能，忽视了制度功能的建设。制度功能的欠缺，直接影响着现代企业制度的建立和完善。
首先，管理层制定政策的指导思想是充分发挥股市筹措长期资本的作用。股市的发展侧重于规模扩张，特别是93年下半年到94年上半年的急剧扩容造成二级市场大量失血；当二级市场持续低迷威胁到股份制改革的深入进行时，管理层才作出暂停新股上市的决定。从三大政策的内容看，暂停新股上市意在减少供给，券商融资和合资基金入市意在增加需求，政策取向重点在于改善市场供求关系。实际上，股市的投资价值取决于宏观经济形势、行业状况和公司经营业绩，供求关系只能通过以上各因素影响股票价格。同时，股市的发展也并不等同于规模扩大和股价的飙升，忽视制度功能的建设，上市公司的素质难以提高，从长远来看必将削弱股市的筹资功能。
其次，二级市场的产权交易面临诸多困难，阻碍了资源的流动和合理配置。1、从上市公司的股本结构看，国家股、法人股占总股本的70%以上，单靠收购30%左右的公众股来兼并上市公司，似乎并不可行；其次，产权交易相关法规的滞后，既不利于发展产权交易，也不利于监管产权交易；第三，上市公司所代表的地方利益以及缺乏相应的社会保障体系，加重了兼并的困难。
第三，公众投资者对上市公司的监管作用日趋削弱。主要原因有两个：其一，长期投资的市场环境尚未形成，股价的波动脱离企业的经营业绩；浓厚的投机气氛使得投资者选股“重势不重质”，自然不关心公司的经营管理；其二，在国有股法人股占绝对控股地位情况下，国家股东对经营决策拥有很大发言权，中小股东的利益得不到重视和保障，股东大会形同虚设，中小股东无法行使对上市公司运作的监管权利。
由于以上几种因素的作用，股市的制度功能被大大削弱，股份制改组上市成为单纯的筹资行为，转换企业经营机制、提高经营效益的目的自然化于无形。这就是部分股份制企业甚至上市公司“换汤不换药”的根源。
当务之急：调整结构，健全功能
8月以来，三大政策出台使股市从持续低迷中一跃而起，9月以后各种传言流行又把指数打压下去，股指的狂升和暴跌使人们的焦点集中于政策和消息，忽视了对股市结构和功能的思考。事实上，成熟的股市应当真实反映出国民经济的运行状况、行业的兴衰沉浮和上市公司的经营业绩，这就需要完善股市的结构，健全股市的功能。
首先，制定股市发展的整体规划，完善股市的调控体系。近年来股市发展状况表明，管理层对股市发展缺乏长远规划，不少政策的出台带有临时应急的痕迹，例如对上市公司收购、配股乃至转配股的监管等。不规范政策的出台短期内可以刺激股市回升，长期来看则加重了股市对政策的依赖，使股市的运行脱离市场自身的规律。因此，必须从长远发展的角度来制定法律法规和政策，通过国家的产业政策、货币金融政策和证券市场的相关法规，进行宏观调控和监管，引导股市健康稳定地发展。
其次，依据国家的产业政策调整股市的供给结构。针对股市的轻型化特征，可以采取以下措施：1、有步骤地安排一批经营业绩良好、在同行业中地位突出的大盘股上市，尤其是国家重点扶持的公用事业和基础工业企业，逐步培育起中国股市的蓝筹股；为了减轻市场压力，可同时考虑A股、B股、H股等途径，也可采取分批上市的办法；2、国有股、法人股可采取场外定向转让、转化为B股等形式增强其流通性，同时缓解将来公股流通的压力。
第三，规范机构投资者的行为，完善股市的需求结构。可采取以下途径：1、把经纪商与自营商分离开来，消除券商双重身份的弊病，这样也便于对券商的资金来源和运作情况进行监管；2、培育和选择有一定资金实力同资信度好的券商担当“坐市商”的职能，在信贷、税收方面给予优惠，让其执行平抑股市、稳定资金市场的作用；3、制定基金投资的相关法规，规范基金的资金投向，促使现有的基金成为真正的专业机构投资者，从而为日后中外合资基金入市创造条件；4、积极创造条件组织合资基金进入A股市场。
第四，加快发展二级市场的产权交易，促进资源的流动和重组，健全股市的制度功能。由于目前国有股和法人股尚不能进入二级市场流通，所以企业兼并往往走边缘突破的道路，通过转让法人股、国有股来达到控股目的。如恒通控股棱光、海南万通控股东北华联等，这一变通途径具有可操作性，但场外转让在信息披露和实施过程中有不少亟待规范的地方，终究只能是一种过渡措施。因此，创造条件发展二级市场的产权交易，才能真正发挥股市在优化资源配置、监督上市公司运作、促进公司提高经营业绩方面的重要作用，也才能实现股份制改造的根本目的－－转换经营机制，构建充满活力的现代企业制度。