股份表决权信托：解决家族企业控制权转移的一种方式，本文主要内容关键词为：表决权论文,控制权论文,家族企业论文,方式论文,股份论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
我国许多家族企业面临着企业成长和企业制度变革与代际传承的双重任务，如何进行代际传承，引起了广泛关注(陈凌，2003，2005，2006；张兵，2007；应焕红，2005；浙江省中小企业局课题组，2008等)。因为家族企业基本是民营企业，对于我国税收、GDP和就业与社会稳定有重要贡献，因而这是一个不容回避的重大问题。
关于家族企业控制权转移的具体方式，在国外，Berle和Means(1932)通过案例总结，认为在欠发达国家，大部分家族企业创始人退休后由其后代继承所有权，若急需职业经理人，一般通过联姻手段获得外部人力资本，使得经营控制权仍保留在家族内。Gideon Rothscihild(2000)从法律角度研究利用离岸信托进行家族企业控制权转移问题，以规避巨额遗产税。Hayton(2000)讨论了利用信托制度设立基金以避免家族内部的纷争，从而保护所有权对家族企业的控制。
在国内的研究中，陈凌(2003)指出“子承父业”模式仍然是主流继任模式。万俊毅等(2003)从国际比较的角度做了较为深入的研究，认为家族企业最广泛使用的控制权转移方式有四种：一是发行多种股票(DCS)，控股家族以较小的股权份额获取较大的公司决策控制权；二是交叉持股(CH)，从而把集团内某一公司控制权保留在控股家族手中；三是借助金字塔式控股(PUO)，控股家族的控制权就以几何级数的形式放大；四是控股家族利用自己掌握的资源与目标公司其他大股东进行私下协议，使目标公司经营决策按控股家族的意愿进行。叶国灿(2004)把目前我国家族企业控制权转移的方式归纳为：子承父业式、委托-代理机制式和混合形式。浙江省中小企业局课题组(2008)在调查基础上，针对不同情况设计了两种控制权转移方案，一是成立企业资产托管基金，解决由于继承人缺乏资质形成财产的可继承性和经营权的不可继承的问题，保留所有权的控制权。二是针对“诸子均分”容易造成家族企业“三代消亡”的情况，将家族企业所有财产评估后确定明确的货币价值总量，根据参与分配后代人数，确定继承人可分配财产的货币价值，对财产公平分配。此后的财产继承者根据自己的意愿决定自己的行为。
关于家族制企业控制权转移的内容。主要有二种观点：一种观点认为家族制企业发展到一定的规模，就产生所有权控制与经营权控制分离，走现代企业制度之路，如Berle和Means(1932)、王宣喻(2002)、张余华(2003)等。另一部分学者并不完全赞同通过家族制企业向现代企业制度完全转变来转移控制权的观点，如钱德勒(1997)、吕福新(2003)等。
上述研究是本文研究的基础，但是这些研究，或者没有把家族企业控制权放在企业生命周期成长和企业组织演变过程中去考察，认为家族企业是没有效率的经济组织，应该向现代企业制度转型；或者没有对控制权的结构进行分解，看成仅仅是家族全部股份控制权的转移，设计控制权的转移也仅仅是如何在家族企业内部进行；或者没有考虑到家族内部没有合适继承人情况下，如何保持对家族企业的股份控制权又使企业得到发展，避免社会福利的损失。
为正确认识家族企业的传承和解决上述现实问题，本文从梳理一般的企业理论出发，把家族企业控制权转移放在企业成长模型中考察，形成了新的视角，认为在没有合适继承人的情况下，可以用股份表决权信托制度对家族企业控制权进行结构性转移。
一、企业控制权结构和转移问题的提出：企业理论视角
新古典经济学在一些隐含假设条件下，认为企业是一个投入产出装置和追求利润最大化的生产函数，科斯(1937)以交易费用为分析工具打开了这个黑箱，认为企业是一个契约和节约交易费用的组织，是对市场的替代。张五常(1983)进一步认为企业是以要素市场替代产品市场。杨小凯、黄有光(1993)在把交易费用分解为内生和外生交易费用后，重新理解了斯密的专业化分工理论，认为企业是专业化分工的产物，是一个间接定价装置，与市场互补。因为进行交易的生产要素包括人力和非人力要素两大类，所以企业是一个人力资本与非人力资本的特别合约(周其仁，1996)，是一组不完备要素使用权交易合约的履行过程(谢德仁，2001)。科斯说(1937，1960)要素的交易实质是财产权利义务的交易，由此我们清楚地看到，各要素所有者通过交易把财产权利让渡给一个组织——企业，从而形成了企业财产权利，即通常所说的法人财产权，包括所有权、使用权、处置权和收益权四个权能。各要素所有者进行交易的目的是为了获得合作剩余，或者说组织租金。
为什么分享组织租金会产生企业控制权问题？有没有最优控制权配置？因为人的有限理性，出现信息不对称，企业合约是不完全的，从而产生不确定性和委托代理问题，企业不是一个简单的要素组合，是融入企业家人力资本的有机体，企业组织租金可能为正也可能为负。这样控制权配给谁就是至关重要的(Grossman和Hart，1986；Hart和Moore，1990)。由于人力资本不能与其所有者分离的产权特征，不具有抵押性，不能承担风险，因而非人力资本所有者需要获得企业的控制权(剩余索取权与剩余控制权匹配)(张维迎，1995，1996)，承担不确定性的后果，或者是要由物质资本的所有者作为“中心签约人”充当最后监督者的作用(威廉姆森，1971，1975；阿尔钦和德姆塞茨，1972)。这就是资本雇佣劳动，股东利益至上的逻辑。但是有人(方竹兰，1997；丁栋虹，2002)根据知识经济下期权期股的情况认为，企业家拥有异质性人力资本，人力资本具有可抵押性，企业家应该享有企业控制权，劳动可以雇佣资本。杨其静(2005)从杨小凯和黄有光的模型与企业家人力资本的四个(信息悖论、价值识别的困难、不可让渡和非从属性)产权特征出发，进一步指出企业是企业家人力资本的自我定价器，企业应该由企业家的人力资本控制。由此有学者进而折衷提出企业是人力资本与非人力资本共享企业控制权——“下赌注者”共同治理。这有两种模式：一种是由企业家人力资本(包括经理)与非人力资本共享企业控制权，出现所有权与经营权分离的经理革命，以Berle和Means(1930)为代表。另一种是由企业人力资本所有者(企业家、经理和工人)与非人力资本所有者(包括股东、债权人)共享企业控制权，即企业相关利益者共享企业控制权，以Blair(1995)和杨瑞龙、周业安(2001)为代表。
上述三种理论都是按照一般均衡的思维方法寻找企业最优控制权配置。显然各个理论分析都忽视了在真实世界中，存在各要素交易者形式上的平等与事实上的不平等、各个要素所有者交易的目标函数不相同等事实，把企业看成是同质的。清泷信宏(2005)看到了以上理论的局限，认为通过合作博弈谈判，股东与雇员分享企业特质性资源产生的组织租金，达到一种组织均衡，但是他没有论述这种谈判力是如何形成的，且只讨论了股东和雇员两要素所有者之间的谈判。
其实在真实世界里，要素所有者个人财产权利交易形成企业财产权利，个人财产权和企业财产权的行使同样受市场竞争程度、要素相对稀缺程度、政治法律制度、技术进步程度和财产权利的界定与分解五个因素的限制，这种限制形成了不同要素交易者的不同谈判力，由谈判力不同形成了企业内部不同的权力风险结构关系，或者说治理关系(汪其昌，2003)。最优治理关系不是理论家思维中空想的一般静态均衡，而是动态博弈均衡，亦是一种责权利对称的动态谈判机制，使得企业具有诺斯(1994，2007)所说的“动态适用性效率”。所以企业控制权的权力来自各要素所有者在上述五因素下的谈判博弈，最优控制权配置没有理想的均衡状态，有动态适用效率就是好的。因而，企业是异质的。从各要素所有者通过交易产生企业四个权能出发，本文认为控制权就是对企业上述四个权能的支配，企业控制权可以分解为所有权(股份)控制权、决策权控制权和经营权控制权(如图1)。控股股东掌握股份的控制权，董事会掌握决策控制权，经理层掌握经营控制权，决策控制权和经营控制权是由股份控制权衍生的。
现实中企业控制权表现为一个授权过程，并且三权可以合一，即作为财产所有者的股东，把本应由其拥有的契约控制权在保留必要权能的基础上，把其余绝大部分授予了董事会，董事会在保留一部分权能之后，又把一部分授予了经营层，但最终的控制权仍由财产所有者的控股股东享有。控股股东的这种控制权在企业的治理中表现为直接或间接地拥有一个企业半数以上(或数额较大)的具有表决权的股份，借此来决定企业董事人选进而决定企业的经营方针，并在企业的经营活动中，对盈余进行分配等方面的权力，即决策控制权。企业管理者在董事会的授权下拥有的经营控制权，包括日常的生产、销售、人事等权力。控股股东通过对董事、经营管理者的人事安排，在现实中这些由不同人掌握不同的控制权，可以是合一的，也可以是交叉组合的。控股股东是剩余控制权的控制者。根据M-J模型(1976)，这三个控制权的控制者之间，如果不是三者合一，就存在委托代理关系，公司治理结构是由融资结构决定的。
图1 控制权分解示意图
企业控制权有可转移、有收益和状态依存(张维迎，1995)三个特征。企业控制权的可转移表现在上述的授权过程中，也表现在股份转移和企业控制权市场上的并购机制。企业控制权不仅给其主体带来货币收益，还带来满足控制权主体的精神需要和目标需要等非货币收益。企业控制权的状态依存是指企业在不同情况下，对应着不同的企业治理结构，例如企业在企业经营状况不佳的情况下，或者债权人可以获得对企业资产控制权，或者新进职业经营者可以获得经营控制权和部分股权。
因此，无论是资本雇佣劳动还是劳动雇佣资本获得企业控制权都是从其各自的产权特征出发，在特定约束条件下谈判力形成的结果，共同治理获得控制权或者是控制权的分解，或者是分享控制权的部分剩余收益权，也是各要素所有者在约束条件下谈判力形成的结果。
二、企业成长与企业控制权转移：一个知识、制度和规模维度的一般分析框架
上述企业控制权的研究是从要素所有者交易所形成的谈判力进而形成企业财产权角度进行的，是一次性博弈的，忽略了企业成长中要素所有者谈判力的动态变化与控制权的关系。
企业成长(enterprise，growth)是指企业充分利用内外部资源实现发展的过程，表明企业由小到大，由弱到强，由低级到高级的动态变化，企业成长的结果表现为企业规模的扩大、企业素质的提高和制度的变迁。企业成长这一概念，包括以下基本内涵：
1.企业成长是一个过程。这个过程可以是企业在一个时间较短的区间内，比如一个企业在数年内发展壮大，也可以是一个较长的历史进程，比如一个企业在数十年、上百年中的发展历程。
2.企业成长本身表现为不同的成长方式，而且表征企业成长的参数是多个而不是单个。企业成长可以是指一个企业规模的扩大，也可以是一个企业的技术水平、劳动者素质等方面的提高及组织结构的改进；企业成长可以指一个企业生产能力的提高，也可以指一个企业竞争力的增强；企业成长可以指一个企业销售额或利润额的增加，也可以指一个企业市场占有份额或利润率的提高，等等。
3.企业成长是量与质的统一。企业成长是在企业规模的扩大、企业素质提高和企业制度变迁的相互依赖、互为条件和相互作用中实现的，是质的成长、量的成长和制度变迁相结合的过程。从长远来看，单纯从某一方面所表现的企业成长是不能持久的，只有将企业规模的扩大、企业素质的提高和制度变迁纳入一个互为依托、互相促进的进程的企业成长才可以保持企业成长的延续，才可以称得上是真正的企业成长。
本文认为企业成长是企业在突破规模、知识和制度约束条件下不断发展变化的过程，见图2，在现实中表现为企业必须吸纳和有效整合金融资本、人力资本、引入新的股东，从而导致企业资本规模扩大、组织结构拓展、市场盈利能力提高。
图2 企业成长中控制权利转移分析框架
在这一过程中，企业的各项控制权必然从三者合一走向分解和稀释，也就是金融债务资本的引进，导致企业规模的成长与决策控制权转移，股本的引进引起股份控制权的稀释，或更换控股股东导致股份控制权的转移，人力资本的引进，导致企业知识维度的成长与经营控制权的转移，最终导致企业制度变迁，典型的如家族企业从家庭企业变化依次为古典家族企业、非古典家族企业、现代股份制家族企业和完全的公众公司，见图3。
企业控制权的分解和稀释以及转移，也就是在受市场竞争程度、要素相对稀缺程度、政治法律制度、技术进步程度和财产权利的界定与分解五个因素限制下，各要素所有者谈判力博弈的结果，如蒙牛公司股份稀释是在产业扩张时缺乏金融资本，吸引摩根斯坦利的风险资本时出现的，股份控制权从牛根生转移到中粮集团，就是在蒙牛集团面对三聚氰胺事件导致危机时出现的，许多国有企业的私有化即MBO就是在市场竞争激烈、产权不明晰的情况下导致企业股份控制权的转移，与决策权和经营权合一，杉杉股份公司为发展锂电池和服装经营的转型，郑永刚将其个人持有杉杉集团3％的股份转让给日本伊藤忠商事株式会社，同时任命中分孝一为董事和总经理，从而导致杉杉股份公司的决策经营权和经营控制权的转移，使得关键人力资本发挥作用。
三、家族企业的控制权转移问题的提出：以浙江为例
从上述理论分析基础出发，结合图3，回到真实世界，从企业史角度考察，最早的企业就是家族(庭)企业，企业产权的所有权、使用权、处置权和收益权四个权能合一，控制权的股份控制权、决策控制权和经营控制权三个权能合一。考察家族企业的动态发展过程，我们就不难发现，家族企业本身有个演进过程，现代企业制度就是从家族企业演化而来，家族企业的演进过程也即是控制权的代际传承和控制权的分解、稀释过程，同时也就是家族企业的成长蜕变过程。家族企业的特质在于家族和企业的融合，家族企业之所以牢牢掌握控制权，就是为了家族获得企业控制权的收益(物质的和精神的)。
为获得更大的组织租金和面对“生存检验”(阿尔钦，1956)压力，在市场竞争程度、要素相对稀缺程度、政治法律制度、技术进步程度和财产权利的界定与分解五因素的谈判博弈下，家族企业需要与外部的人力资本和金融资本等要素所有者交易，随着规模的扩大，必然在家族内部要突破在知识和制度方面的选择瓶颈，由此就要转移、分解和稀释企业控制权，才能使得家族企业成长和发展，否则，就会夭折，或者停滞不前。
有效率的经济组织是经济增长的关键(诺斯和托马斯，1995)。浙江的经济主体民营企业基本以家族企业的组织形式存在，其已占全省GDP的70％以上，税收的60％以上、外贸出口的45％以上、就业人口的90％以上。这些家族企业大多正处在成长和企业组织制度转变期，见图3。
与此相应的是浙江家族企业也处于传承期。浙商研究会的调查结果显示，未来5至20年将是家族企业和其财富从第一代创业者转向第二代继任者的高峰期，有80％的浙商家族企业面临交接危机。一项来自麦肯锡的研究表明：全球范围内家族企业的平均寿命只有24年，其中只有大约30％的家族企业可以传到第二代。
基于生物学的DNA以及中国的传统和现实，近99.9％的老板都愿意把家族企业及其财富交给自己的后代或家族的其他亲人。目前只有万向集团、方太集团、均瑶集团等极少数家族企业顺利完成了向第二代的传承，大多数还是正在进行或者没有考虑。然而令家族企业老板常常感到困扰的问题是：一、家族企业亲人内部有利益争斗，代际冲突。二、家族内部继承人可能面临因事故和疾病死亡。三、家族内部的继承者对此不感兴趣或者没有能力，或者是败家子。四、多子女家庭家族繁衍扩大所衍生的诸多问题，如果均分容易导致把企业资本分薄，往往是一个大公司被分成了几个小公司各自发展，这可能不利于企业的发展和抗风险。五、在控制权转移和企业成长与外部关键人力资本和金融资本的矛盾交易中，找不到合适的方式方法和制度安排，首鼠两端，坐失发展良机。
数度经历社会动荡的近现代中国还没机会孕育出像肯尼迪家族或洛克菲勒家族那样的榜样，即近现代中国缺乏历经数代的家族企业及其财富代际传承的成功案例可供借鉴。
因此有企业成长与控制权转移双重任务的浙江家族企业，很自然提出：如何把握企业控制权实现转移使之不夭折，并且使得家族企业成长为有效率的经济组织？
根据上述控制权的分解和企业成长模型理论，本文认为家族企业控制权的转移不仅是股份控制权的稀释和转移，而且是决策和经营控制权的稀释和转移。除非家族企业继承人具有非凡的才能，否则很难能将控制权的三权完全集于一身。家族企业要得到成长和解决代际传承，可以稀释股权，主要应该是保持股份控制权，至于决策控制权和经营控制权，可视具体继承者的企业家才能情况进行部分或全部转移，与家族企业外部进行关键要素交换，获得家族企业成长的资源。
四、控股股东表决权信托：解决控制权结构转移的一种方式
控股股东表决权信托就是以信托合同的方式，家族企业把控股股份和表决权信托给受托人，也可以把家族控股股份设立信托基金信托给受托人，受托人可以是专业信托公司，也可以是自然人，以家族企业内部人作为委托人或者受益人，委托人和受益人既可以是同一人，也可以是不同的人。受托人必须为受益人的最大化利益服务，根据信托合同约定，可以依照委托人的指令，或者根据自己的专业知识与技能，行使公司重大事项和关键人员的任免表决权，掌握公司战略发展方向和重大经营管理事项，达到控制公司经营的目标。委托人信托给受托人的股份产生的收益是受益人的财产。这样，家族企业通过表决权信托可以在代际传承中保持股份控制权，同时把经营权和决策权转移给外部，获得外部关键人力资本和金融资本，同时分享控制权收益。
股东表决权的行使是股份公司股东尤其是控股股东保持控制权最为重要的权利。表决权信托是信托在商事领域的运用形式，其本质在于对公司控制权的集中和争夺。在代际传承中，家族企业的控股股东可以以多种方式灵活运用表决权信托实现自己的信托目的。这体现在：
1.当家族企业遇到财务困境时，债权人如银行等，为了保证自己的利益，往往急于要求公司偿还欠款，即使公司只是遇到了暂时的困难，债权人也不会冒险继续注入资金，很多原本可以挽救的公司就是由于在遇到财务困境时得不到资金的支持而不得不倒闭，这不仅给股东和债权人造成了损失，而且也是社会资源的浪费。如果债权人能够取得公司的支配权、进入公司董事会，就可以知道这种困境只是暂时的，只要继续贷款或者不催促还贷，不仅可以收回以前的贷款，而且还可以获取后继贷款的利息。债权人在可以控制公司的前提下，一般都愿意帮助公司解决财务危机。但是，按照我国现行法律的规定，债权人无权对债务人公司实施管理，债务人也因此无法走出财务困境。在这种情况下，为挽救陷入困境的公司，家族企业的控股股东可以将其股份信托给债权人或其所信任的其他人，由其行使股份上的表决权及其它权利。债权人在特定时期内取得公司的控制权，在其债权得到保障的同时，也帮助公司走出了困境。
最有名的案例就是美国的豪沃尔德·休斯案。休斯试图贷款购买喷气式飞机，银行和保险公司为了确保贷款能够得以偿还，以获得表决权信托为条件，要求休斯将其持有股份转让给金融机构指定的受托人。这样，金融机构确保了贷款的偿还，休斯也获得了融资。
2.家族企业在发展过程中，急需股本融资，但又担心丧失控制权，可以向别人增资扩股，将超过一定比例的股份及其表决权信托给原大股东，从而既可以满足家族企业发展过程的融资需要，又可保持对企业的控制权。
青岛啤酒灵活运用表决权信托就是一个值得家族企业学习的成功案例。青啤这个国家特大型企业一直以做大做强民族品牌为己任，急需引进国外的资金和生产与管理技术，同时利用跨国公司的销售网络，但又不希望外资成为其第一大股东，要保持国有控股地位。经过十多年的艰难谈判，2002年青岛啤酒与美国A-B公司签订如下协议：青啤向A-B公司分三次发行总额为1.82亿美元(约合14.16亿港币)的定向可债转股。该债券在协议规定的七年内将全部转换为青啤H股，总股数为30822万股；A-B公司在青啤的股权比例将从此前的4.5％，逐次增加到9.9％和20％，并最终达到27％。协议执行完毕后，青岛市国资委仍为青啤最大股东(持股30.56％)，A-B公司将成为青啤最大的非政府股东；A-B公司拥有青啤超出20％的股份，即7％的股份转移给LAW DEBENTURE TRUST有限公司，由该公司作为双方的共同受托人，同时把超出20％股份的表决权，即7％的表决权，授予青岛市国资委，国资委把再把7％的表决权信托给该共同受托人；共同受托人须按青岛市政府国资委的书面指示行使该等股份的表决权，而归属于该股份的经济利益，包括股息、利益分派及款额支付均按A-B公司指示处理并且归属于A-B公司。
3.利用表决权信托防止被其他竞争公司敌意收购。家族企业有许多上市公司，在全流通背景下，当竞争公司筹措资金，通过购买目标公司的既有股份或者欲发行的新股，以获得目标公司的控制权，从而实现敌意收购时，目标公司的原有股东可以将自己持有的股份从公开市场上收回，对它们设立表决权信托，选择可靠的人充当受托人，从而取得表决权的统一行使以对抗竞争公司的敌意收购，或者就欲发行的新股设立表决权信托，令自己(即目标公司的原有股东)成为该信托的受托人，而使竞争公司只能获得无表决权的信托证书而无法获得新股上的控制权，从而达到阻止敌意收购，保护自身(控股股东利益)和所属公司之利益的目的。
4.利用表决权信托引入外部关键人力资本。家族企业在成长过程中，有的可能会遇到缺乏有经营管理能力和关键技术的人才问题。此时这些重要和关键的人力资本所有者，会要求有部分股份，或者授予其期股，这可能导致原有控股股东股份被稀释，从而可能失去股权和决策控制权。在这种情况下，可以对外部关键人力资本所有者发行没有股份表决权的股份，要求把相应股份和表决权信托给第三方，要求第三方按照原控股股东的指令行使表决权。
值得注意的是表决权信托具有独立性，受法律保护，如果股份和表决权以委托代理的法律关系设立，就不具有下述法律特性。具体表现为：
一是独立于委托人的固有财产，混同的禁止。依我国《信托法》第十五条、第十六条、第二十七条、第二十八条和第二十九条，信托财产与委托人未设立信托的其他财产相区别，与受托人的固有财产相区别，不得相互交易，要分别管理和记账。
二是具有破产隔离的特性。依《信托法》第十六条第二款，受托人依法解散、依法撤销、被宣告破产而终止，信托财产不得作为清算财产。
三是法院不得强制执行。《信托法》第十七条规定，除非下列四种情形，法院不得强制执行：设立信托前债权人对该信托财产依法享有优先受偿权利，受托人处理信托事务产生债务，债权人要求清偿该债务的，信托财产本身应负担的税款，法律规定的其他情形。
四是抵消的禁止。《信托法》第十八条规定，受托人管理运用和充分信托财产产生的债务，不得与其固有财产产生的债务抵消，受托人管理运用和处分不同委托人的信托财产产生的债务不得相互抵消。
五是具有连续性。依《信托法》第十六条第二款、第三十八条和第四十条，不因受托人解散、撤销和破产而影响信托财产，受托人辞任时，新的受托人选出前仍然要履行管理信托事务的职责，受托人职责终止时，由新选任的受托人承继。
这种连续性有利于确保公司管理的安定与持续，从而维护控股股东所建立的若干公司政策，并使若干适任的董事连选连任。