我国境内二板市场法律环境与法律制度之浅见，本文主要内容关键词为：浅见论文,法律制度论文,境内论文,我国论文,环境论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
人们是从美国Nasdaq、加拿大创业板、香港创业板等熟悉的名字中认识"二板市场"的。二板市场，也就是"标准"股票交易市场之外的市场。通俗地讲，二板市场就是一国证券主板市场（第一板市场）之外的证券交易市场，它的明确定位是为具有高成长性的中小企业和高科技企业融资服务，是一条中小企业的直接融资渠道，是针对中小企业的资本市场。目前，美国、日本、韩国、新加坡、中国台湾省（1997年7月前）及香港特区等证券交易所都开设有第二板市场。
从国外二板市场和香港创业板的情况看，二板市场与主板市场的主要区别是：不设立最低盈利的规定，以免高成长的公司因盈利低而不能挂牌；提高对最低公众持股量的要求，以保证公司有充裕的资金周转；设定主要股东的最低持股量及出售股份的限制，如两年内不得出售名下的股份等，以使公司管理层在发展业务方面保持对股东的承诺。此外，二板使用公告板作为交易途径，不论公司在何地注册成立，只要符合要求即可获准上市。
二板市场的建立将是我国境内资本市场发展史上具有革命意义的重大变革，是我国投融资体制的重大改革，为我国证券市场的发展带来质的飞跃。确保这项变革取得成功，就成为摆在我们面前的一项十分重要而又必须做好的工作。建立一个适合二板市场特点的法律环境就成为建立和发展二板市场的关键。
一、合理设计我国境内二板市场的基本架构
建立二板市场是一个复杂的系统工程。要完成这样一项宏伟的建设任务，需要解决一系列复杂的矛盾和问题，其中，最为重要的是市场的自身定位、市场的内在结构和市场的交易机制。
1.二板市场的自身定位。
二板市场的合理定位是市场正常运作和有效运作的前提，我国主板市场存在着的种种弊端固然与建立证券交易所时的复杂的经济和社会背景有关，但也与当时市场自身的定位不清、不准有着直接的关系。因此，为了使我国的二板市场在建立和发展中少走或不走弯路，就必须解决二板市场的自身定位问题。
二板市场的市场定位：我国的二板市场与主板市场应是一种什么样的关系，是独立型市场还是依附型的市场，这是二板市场自身定位的关键。在我看来，无论是在主板内部设立二板指数还是单独设立为主板服务并且为主板培养上市公司的依附型市场都不符合我国经济改革和产业转型的客观要求。由于主板市场现存的问题较多，行政色彩过浓，因而在主板市场的基础上建立二板市场，就很难把二板市场真正建立在市场经济的基础之上。因此，比较可行的思路是在现有的主板市场之外，建立一个有独立的运行规则、独立的发展目标、独立的服务对象、独立的上市基准和独立的交易机制的完全独立的二板市场，使其成为具有充分市场含量的证券交易场所。
二板市场的方向定位：我国的二板市场的服务对象是什么，是单纯服务于高科技企业还是综合服务于各种类型的中小型企业，这是二板市场自身定位的核心。在我看来，把二板市场的服务对象局限在高科技企业上，虽然有利于加快高新技术企业的发展，但却不利于贯彻市场经济的权利与义务平等原则，不利于不同行业的企业在市场上竞争，不利于形成整个社会的市场融资体系，也不利于从整体上提升整个国民经济的内在素质。而且，单纯地为高新技术企业服务还会使行业风险过度集中，也会使资本市场所固有的社会评价机制在实践中演变为行业评价机制，不利于发挥资本市场在行业之间和企业之间通过资本转移而形成的资源配置和优化功能。
二板市场的区域定位：我国的二板市场应该放在哪里，这是目前人们比较关注的问题。一种比较有代表性的思路是：沪深两个证券交易所合二而一，然后把深圳证券交易所改造成二板市场。不可否认，这种思路是有意义的，因为在信息化和电子化的时代，沪深两个同样上市基准、同样运营方式的证券交易所同时并存确实已经失去了意义，在深圳证券交易所的基础上建立二板市场，操作起来也简单易行并且不需要投入较多的资源，也就是说，走上述建立二板市场的道路是可能的，也是可行的。在确认这样一条思路的基础上，我们似乎还可以再进一步探讨建立和完善我国资本市场体系的思路，即把现有的沪深两个有形市场都保留下来，把两个市场现有的上市公司全部合并到上海证券交易所，同时把深圳证券交易所改造成为与国际惯例全面接轨、上市基准不同于上海证券交易所（如上市公司的股本总额为3000万元等）的有形主板市场，在这两个不同层次的主板市场之外，再建立一个无形的实行电子化交易的二板市场。这个二板市场的上市门槛还可再降低，甚至股本总额可以降到1000-1500万元，同时，把社会公众的持股比例由目前的15%提高到30%，以确保上市公司的股票具有比较高的流动性和股票价格变动的真实性。这样做，既有利于充分利用现有有形市场的资源，充分发挥电子化在二板市场中的作用，也有利于进一步形成我国资本市场的层次结构，完善我国的资本市场体系。
2.二板市场的内在结构。
二板市场的内在结构，包括市场结构、组织结构和保障结构三个方面。二板市场的市场结构：构架二板市场的市场结构的核心要点是建立一体结构还是分体结构。美国纳斯达克市场和日本大阪的二板市场采用的是分体结构，纳斯达克市场分为"全美市场体系"和"小市场体系"，日本大阪二板市场区分"普通企业板块"与"增长企业板块"，前者的上市基准较高，有盈利要求；后者的上市基准较低，无盈利要求，甚至亏损企业也可以上市。其他国家或地区的二板市场，则大多是一体结构，即整个二板市场有一个统一的上市基准。考虑到我国幅员广阔，市场化融资体系不健全，要求进入二板市场的企业众多，而目前的证券交易所又比较少，因此在设立二板市场时，要考虑到企业规模和风险程度的差别。如果按照我们上述的设想，即建立沪深两个不同类型的主板有形市场和一个无形的二板市场，那么这个二板市场可以采取一体结构；如果基本保留现在的主板格局（或把沪深两个证券交易所合并，然后把深圳证券交易所改造成二板市场），那么比较适宜的二板市场的市场结构则应该是分体结构。这种分体结构，不但有利于形成我国资本市场的层次结构和完整体系，而且也有利于不同类型的投资者根据自身的风险承受能力在投资时进行选择。
二板市场的组织结构：二板市场的组织结构包括市场的监管组织结构和上市公司的组织结构两个方面，前者可以与主板市场的监管机构来统一实施监管职能，也可以在现有的主板市场的监管结构的框架下单独下设一个监管二板市场的组织机构，以便使监管工作更加适合二板市场的内在要求。后者的核心则是在于形成上市公司的内在制约体系，其重点是独立董事制度与监事制度的设置。独立董事的独立性来自哪里，其选任是侧重于技术层面还是侧重于管理层面；独立董事与其他董事应是一种什么样的关系，其权力的赋予和行使方式及其效力应该怎样，都是在确定二板市场的组织结构时应该明确的。在这方面，可以选择的思路是设立两个独立董事，一个侧重于技术层面，一个侧重于管理层面；赋予独立董事以一票否决权，被独立董事否决的事项如果再议时，必须有三分之二以上的多数同意方可通过。
二板市场的保障结构：二板市场是一个风险程度相对较高的市场，因而需要建立二板市场的保障结构。也就是说，中介机构在主板市场上可以只荐不保，但在二板市场上则必须保荐结合，又荐又保。在这方面，核心是强化会计师事务所与律师事务所的法律责任和证券公司的持续保荐责任，以避免目前主板市场上普遍存在的"包装"、"伪装"现象，切实保障投资者的合法权益。
3.二板市场的交易机制。
二板市场的交易机制，应该是建立在买者自负原则和持续交易制度的基础上的，在这样的基础上构建的交易机制，应该包括以下几个相互关联的方面：
a.在市场上推行做市商制度，每家上市公司至少应有3至5个做市商，做市商的资本充足率必须保证，对投资者的销售行为必须公正，做市行为与自营行为必须分开。同时，要在做市商之间引入竞争机制，使做市商的利润来自它自身的素质和知识、投资者的获利来自他所挑选的做市商这一二板市场通行的经营哲学能够在我国的二板市场中得以体现。
b.参照香港创业板中有关管理层股东（有两年的售股限制期）和高持股股东（持有上市公司5%或以上的股东，有半年的售股限制期）的划分方法，来合理确定上市公司发起人股东与经营者股东的售股限制期限，以保证上市公司尽可能有一个比较完善的经营机制和公司治理机制。
c.对二板市场的投资者设定交易下线，即规定在二板市场上首次交易的金融在5至10万元以上，以便让那些了解市场、具备相当专业知识的投资者来参与二板市场的交易。
d.实行T+0的交割制度。
e.设立二板市场的期货指数交易，进一步为投资者提供规避风险的交易机制。
二、建立与市场经济匹配的监管体系
由于主板市场要求企业上市规模大、上市标准高、经营和盈利相对稳定，而二板市场的企业通常处于创业期或产业化初期，企业、产品和盈利的变数都相对较大，加上企业的规模小，经营者可以通过二级市场的变现机制全身而退，因而二板市场是一个风险程度相对较高的市场。为了避免这种高风险可能带来的市场震荡和社会震荡，就必须注意加强二板市场的法律环境建设，在强化投资者风险意识的同时，切实加强对二板市场的监管力度，通过不间断的和有效的监控来确保市场的安全、统一和透明。
二板市场的监管宗旨，是保护投资者和保护市场规范。在监管中，应当遵循以下四个方面的基本原则：
a.遵循由市场作决定的原则，集中精力管市场管不了、管不好、管不到的事情；
b.把保护投资者利益、维护正常的市场秩序作为监管工作的出发点和立足点；
c.实行严格的、强制性的、持续的信息披露制度，确保市场的有效运行；
d.实行买者自负原则，在市场上真正引入企业破产制度和摘牌制度。概括起来说，就是要通过缜密的上市规则和交易规则、高素质的监管人员和监管机制、有效的保障条件和预警措施，来保证市场公正操作、公平竞争和高度透明。
为了实现上述目标，有关方面还必须密切配合，协调动作，力争在以下三个方面取得比较显著的进展：
a.修改和完善有关法律、法规。二板市场的运作机制与有关的法律和法规是相冲突的，如《公司法》规定上市公司的股份资本必须达到5000万以上，且必须有连续3年的盈利记录；持有股票面值达人民币1000元以上的股东人数不少于1000人；向社会公开发行的股份达公司股份总数的25%以上；发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起三年之内不得转让，公司董事、监事、经理持有的本公司的股份在任期内不得转让；前一次发行新股后的一年内不得发行新股，等等。《证券法》规定股票必须采用公平的集中竞价交易方式；证券交易只能以现货方式进行，等等。对这些法律进行相应的修改，既是二板市场得以建立的前提，也是二板市场在建立后能够正常运行和有序运行的保障，必须抓紧进行。
b.建立严格的、强制性的、持续的信息披露制度。确保信息的真实性、完整性、连续性、及时性和公平性，让投资者在知情的情况下作出投资决定，是实现资本市场有效性的重要条件。香港创业板市场要求上市公司必须披露的事项为：其上市前两年的活跃业务记录及上市后两个完整财政年度的业务目标，清楚说明公司在每项主要业务活动中的业务方向和目标；在上市后两年内，每半年要把其上市文件中已列明的业务目标及其后的发展进度作一比较；法律规定必须披露的交易活动和其他主要交易、非常重大的收购事项、反收购、股份交易和关联交易，等等。季度及半年业务报告（不须审计）须于有关期间结束后45天内公布，年度报告（须审计）须于年度结束后三个月内公布。香港创业板市场的这些规定，对我国二板市场的运行具有重要的参考价值。我们应该借鉴国内外二板市场的一切有益经验，以建立起符合市场经济运行并且能切实保护投资者利益的信息披露制度，确保二板市场能具有较高的透明度。
c.妥善处理好二板市场建设和发展中的各种关系，为二板市场的运行创造一个相对宽松的外部环境和内部环境。从外部环境来看，最重要的是处理好二板市场与主板市场的关系；从内部环境来看，需要处理好对高新技术企业扶持和约束的关系，战略投资者与一般投资者、吸引国内投资者与引进国外投资者的关系，以及现货交易与期货交易的关系，等等。把这些关系协调好了，二板市场的发展就有了比较稳定的基础，就会吸引更多的投资者来参与市场建设，市场的运作效率和优化资源配置功能就能得到不断提高和强化。
d.二板市场需强化保荐人等中介机构的责任，保荐人不仅要在企业申请上市过程中对市场负责，还要在企业上市以后的相当一段时间内对市场特别是投资者负责。二板市场的投资分析方法有别于主板市场，因此投资者需要对原先的投资分析方法作出适当的调整。企业需要结合企业的实际情况，选择适合企业自身实际和要求的二板市场，以降低企业上市的风险。