中外企业并购动因比较，本文主要内容关键词为：动因论文,中外论文,企业并购论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
20世纪90年代中期以来的全球企业并购规模呈直线上升趋势，2001年1-9月全球并购总体规模达到1.34万亿美元。从“9·11”事件以后，世界经济形势有所恶化，然而法国国际投资署最近对全球600家跨国公司进行调查后得出的结论表明，全球各大跨国公司的中期投资战略并未发生实质性的变化。其中亚洲日益成为发达国家跨国公司投资的重点，而且在今后几年中，亚洲地区完全可能是继欧盟之后的企业并购最为活跃的地区。摩根士坦利公司甚至认为，在未来10年中，中国可能将在国际资本市场上等集2000亿美元，以推动大型国有企业的改造重组。法国国际投资署的调查显示：在亚洲发展中国家中，27％的公司把中国作为其投资的热土，其次为印度尼西亚（10％）、泰国（10％）、马来西亚（9％）。我国的一些企业通过并购重组，取得了超速发展的骄人业绩。海尔集团就是成功兼并的典型例子。海尔以其不断地管理创新、技术创新和产权创新，实现了年平均81.6％的高速稳定的增长，创造了中国企业发展的奇迹。
问题的提出
企业可以通过并购有效实现资源合理的配置，扩大生产经营规模，实现纵向整合效应与协同效应，降低交易成本，达到盈利最大化的目的。但并购是一柄双刃剑，并购将会带来管理上的挑战和管理成本等的提高。麦肯锡（Mckinsey Company）的研究指出，一项收购计划有61％的失败率。中国的许多学者在这方面做了大量的研究，其中张德平（2002）对1996年至2000年我国沪深上市公司并购经营业绩进行了实证检验，得出：上市公司在并购后的经营业绩得到改善的占60.38％，而另外39.62％的上市公司其经营业绩没有得到改善或出现恶化。其中股权无偿划转类并购的上市公司其经营业绩出现恶化的较多，占该类公司的58.33％。冯根福、吴林江（2001）的研究表明，尽管从整体上看并购当年和并购后第一年上市公司的业绩得到了一定程度提高，但在接下来的年份里，其业绩又普遍下滑。综合上述，中国有相当一部分并购企业在并购后的绩效并没有得到有效的提升，但为什么还有这么多的企业热衷于并购活动呢？
西方企业并购主要动因分析
在西方经济学理论中，关于并购理论的学派很多，但主要解释两大问题：一是什么力量推动企业间的并购重组，即将在此文中讨论的企业间并购的动因问题；二是通过并购到底能给企业和国民经济带来什么样的影响，即效率问题或者是关于并购方面的价值评估问题。通过分析近期西方发生的诸多并购案例之后，本文认为西方企业间并购的主要动因有技术动因、成本动因、产业链完善和共同发展动因、经营协同动因、战略性重组动因等。
技术因素从两方面影响企业并购，一方面是技术上有优势的企业，为利用技术优势，进行企业并购；另一方面是一家技术上劣势但现金充足的企业试图通过收购，获得所需的技术以维持其在市场上作为竞争者的生存。如石油服务巨头Halliburton公司2001年1月宣布公司及子公司Landmark Graphics计划以现金方式收购PGS Data Management公司，以扩展Landmark公司的技术管理服务。此次交易涉及金额达到1.79亿美元。PGS Data已经研发了称之为Petro Bank的技术。该技术是低成本、大规模勘探和生产数据的网络存储、浏览和搜寻方式。Landmark公司收购PGS Data公司及其技术和服务，并作为公司的业务。
随着世界经济环境的改变，企业间的竞争也日益激烈。因产品日趋成熟，现有市场已瓜分完毕，企业间的竞争由提高新产品质量和开辟新市场转向降低成本，以较低的成本取得较低的市场销售价格来赢得客户，开拓市场。而管理日益科学化，靠提高管理水平来降低企业成本已无过多空间，通过并购来减少单位产品的间接消耗，已成为降低成本的有效途径。企业间通过并购可以降低以下成本：减少管理层管理者人数，节约管理费用；供应、销售等部门合并可以减少网点、人员的重复设置；降低业务和人员开支。瑞典的两大商业银行瑞典斯安银行和瑞典联合储蓄银行的合并就充分地说明了这一点。两大银行合并组建了仅次于诺迪亚银行的北欧第二大商业银行集团斯安瑞典银行。原先两家银行分别占有51.5％和48.5％的股份。合并后其在管理的资本总额达1.3万亿瑞典克朗，股市价值约为1500亿克朗，雇员总数3.5万人。两家银行在宣布合并计划时曾表示，采取这一行动主要是为了节约25亿至30亿克朗的开支，并将在3年内减少2000名雇员。
企业在创品牌、开拓市场上，必须有从研发、生产与销售到售后服务的一整套完善的产业链。但如果一个企业想每一部分都由自己来创建，不但会产生许多财务问题，同时周期也会比较长。因此，许多西方企业通过购买有良好基础的企业来快速达到完善自己产业链的目的。全球著名的独立软件供应商Sybase公司并购了合作长达7年的丹麦当地的一家Sybase产品分销商，这一举措完善了公司纵向市场产业体系，进一步扩展了在斯堪的纳维亚半岛的业务，加强了Sybase在丹麦及松德海峡的竞争力。
另外，由于市场竞争日趋激烈，即使是资金、业绩良好的企业也迫于市场份额维持、现状发展的压力联合起来共同发展。如加拿大Inves-tors Group公司宣布将以41.5亿加元收购基金经理人公司Mackenzie Financial，从而使公司管理的基金达到850亿加元，成为加拿大最大的共同基金管理公司。Investors Group是位于蒙特利尔Power Financial旗下的部门。并购将以每股Mackenzie Finan-cial股票置换1.2股Investors Group股票，两家公司合并之后将保持各自的分配通路管理、投资管理业务以及各自的品牌，但是两家公司的互利潜力是巨大的。
经营协同或经营经济可能会存在于横向或纵向的并购中。横向并购一般发生在技术、生产工艺、产品及其销售渠道相似或相同的行业。对横向并购而言，经营协同可能代表了规模经济的一种形式。这反过来又可能反映了不可分性和并购后对各方面能力更好的利用。并购还可以提供能力上的重要补充，其能力既包括原来各公司在技术、市场、专利、产品管理等方面的特长，也包括优秀的企业文化等。这将会带来在短期内通过企业内部投资所难以得到的收益。如2001年度全球十大并购事件之一的英国保诚保险集团与合众美国通用保险的合并就说明了这一点。在此合并案中，英国保诚保险集团以265亿美元合并合众美国通用保险，组成全球性的大保险公司。保诚股东拥有50.5％股权，美国通用股东则拥有49.5％的股权。新公司总市值达308亿英磅，其管理下的基金达2290亿英磅。此次并购使保诚集团在世界上最大的人寿保险市场获得了1200万用户和1200亿美元资金。对于美国通用而言，并购使公司能在美国市场稳居前两位。同时借助于保诚集团在亚太地区的强大实力，得以进入成长迅速的亚洲市场。
可能获得经营经济的另一个领域是纵向并购。将同一行业处于不同发展阶段的企业合并在一起，可以获得各种不同发展水平的更有效的协同。原因正如经济学家威康姆森、阿罗等指出的，通过纵向联合可以避免联络费用、各种形式的讨价还价和机会主义行为等。
当企业面临变化了的环境而调整战略时，并购可使企业低成本地迅速进入被并购企业所在的增长相对较快的行业，并在很大程度上保持被并购企业的市场份额以及现有的各种资源，从而保证企业持续不断的盈利能力。多元化经营可分散风险，稳定企业收入来源，增加企业资产的安全性。多元化经营可以通过内部积累和外部并购两种途径实现，但在多数情况下，并购途径更为有利。美国著名经济学家乔治·斯蒂格勒曾作过精辟的论断：“没有一个美国大公司不是通过兼并而成长的，几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张成长的。”如2001年11月，美国读者文摘出版公司出资3.8亿美元买下了美国最大的以举办展览方式销售图书的BAF书店。此举旨在减少读者文摘公司对邮购的依赖。BAF书店成立于1991年，目前拥有700名销售代表，在美国和加拿大拥有学校和企业客户十几家，1999年的营业额为2.2亿美元.其中图书所占的比例超过90％。读者文摘公司经理托马斯·莱德尔说：“收购BAF书店非常适合公司的发展战略，不仅可以丰富公司的销售渠道，而且还可以利用书店在海外的发行网络推广公司产品。”
中国企业并购特有的动因分析
从以上讨论中可以看出，企业间的兼并收购作为市场经济发展的产物，已成为西方发达国家普遍出现的一个重要经济现象。越来越多的企业靠兼并收购这一手段拓展经营，实现生产和资本的集中，达到企业的外部增长目标。上世纪90年代初期，伴随着跨国公司对中国投资的全面展开，以兼并收购方式进行的投资活动在中国政府和企业尚未做好各方面准备之前就已悄然开始，但随着时间的推移，特别是中国加入WTO之后，国内已有越来越多的企业，在熟悉了西方的并购理论及掌握了西方的并购手段之后，在相似于上述西方并购的动因推动下通过并购来发展自己的企业，提升企业生存能力，掀起了一个又一个的并购浪潮。如2002年2月，亚信科技以4700万美元、62％的现金和38％的股票方式收购邦讯公司，使亚信最终成为电信全业务解决方案提供商的战略目标得以更快实现；2002年3月北京博奥收购万东医疗体现了强强联合、共同发展的动因；2002年4月力帆收购重庆客车及11月京东方收购韩国HYNIX更是出于成本和技术动因的考虑等。
但从历程上看，中国的企业并购并非是完全市场经济下的产物，而是诞生于由计划经济向市场经济转变的一个变革时期，这就先天地决定了中国企业并购的动因与西方企业并购的动因具有不同的特点。本文认为，在中国发生的企业并购案例中除具有西方企业并购的动因外，还有由于国情、体制所产生的特有动因，包括“借壳上市”动因、国有资产战略调整动因、人才激励机制动因等。
由于中国证券市场退出机制的不健全，导致出现一批以“ST”或“PT”形式存在的亏损上市公司以及一些由于各种历史遗留问题所产生的问题股，这些股票普遍被市场称之为“壳资源”。“壳资源”的形成与中国转轨时期所体现出来的过渡性体制特质有必然联系，它是不成熟的、过渡型市场经济体系的产物，是一种属于特定的制度安排和制度组织的资源形态，特别与一定的产权制度、经济决策结构和资源配置方式相关。
由于国家政策明确提出支持大中型国有企业通过改制进入中国证券市场，因此，一些业绩好、前景好的民营企业缺乏上市融资的机会，只能通过并购“壳资源”以达到进入证券市场融通资金的目的。民营高科技企业托普集团收购川长征就是借壳上市的经典案例。作为民营企业，托普公司获得上市指标难度较大，所以“借壳上市”就成了最佳选择。川长征是国家以机械制造金属切削加工为主业的机电工业重点骨干企业，受行业整体不景气影响，自1995年挂牌上市以来，主营利润逐年递减。1998年1月12日，托普与川长征达成协议，川长征以从自贡市国有资产管理局借来的7791万元拥有了托普集团名下的成都托普公司的71.85％股权。随后于当年4月8日托普集团又以每股2.08元人民币的价格收购了自贡市国资局持有的川长征全部国家股权共计4262.43万股，使托普集团拥有川长征48.37％的股权，成为第一大股东。实现了“借壳上市”的目的，从而进入了证券市场，为集团的规模扩张提供了可靠的资金保证。
中国目前的并购浪潮是在政府的主导和推动下开始的，是政府行为的产物。早在1996年，中央就发出了要对国有经济进行重大的战略性重组的信号。2001年，政府长期酝酿的一系列重大的并购重组动作纷纷出台，在当年由中国全球并购研究中心提供的中国十大并购事件中由中央政府推进的就有6家之多。它们分别是“中国民航大重组”、“中国石化巨资收购资产”、“中国电信南北分拆”、“广电系统大重组”、“首都机场收购扩张”、“香港中信嘉华收购香港华人银行”。
另外，由于中国独特的镶嵌在行政层次中的产权结构，地方政府对国企有一定程度的控制权，相对于中央政府其利益目标必然不完全一致，具有“内部人”特征。因此地方政府具有出售国有企业以扩大投资的内在激励。同时，出售亏损国有企业可以截留一部分盈利企业上缴中央的财政税收，减少补贴亏损的财政包袱。这是地方政府基于税收方面的考虑。如山东省政府在2002年上半年出台了105号文件，明确确定了25家国有股所占比重较大的上市公司作为重点转让国有股权的对象向外商推介，使国有企业的改制面向国际市场；2002年11月上海市政府着手制定适合自身实际情况的外资并购国企的具体政策，并已列出新产品、能源交通、再生资源与环保等7大领域，鼓励外资介入并购。预计该政策将会对上海本地股的并购再添新的动力。
中国加入WTO之后，中国公司的治理结构一定要与国际接轨。WTO给予中国企业最大的压力应在于人才的争夺。如果中国企业不能提供相应的激励手段则可能留不住人才，基于这一点，股权激励方式作为在企业并购中激励人才的措施将会有广阔的应用空间。目前，在中国应用股权激励方式的上市公司已有36家。其中深方大的管理者收购案是这一方面的经典。2001年6月18日深方大第一大股东深圳方大经济发展股份有限公司分别与深圳市邦林科技发展有限公司、深圳市时利和投资有限公司签署协议，将其所持有的全部公司法人股分别转让给上述两家公司，邦林以每股3.28元收购7500万股，时利和以每股3.08元收购3211.2万股。这两家公司是特意为此次股权转让成立的，邦林公司成立于6月7日，由深方大董事长熊建明和他人建立，熊个人持股85％；时利和公司成立于6月12日，由除熊建明之外深方大其他高管及技术骨干共100多人出资1978万元成立。此前，熊建明还通过第二大股东香港集康集团国际有限公司间接持有深方大8％的股权。这次股权的受让，使熊建明和他的管理层成为深方大的第一大股东。此举对于深方大调动公司管理层积极性，构建完善的法人治理结构，提高经营绩效具有重大的意义。在不久的将来，股权激励并购方式必将成为中国企业并购的一种重要方式。
结束语
综合上述，在西方比较成熟的市场经济体制下，并购行为的发生是企业理性的、市场化的选择结果，或谋求先进技术、降低成本；或为产业链完善及共同发展；或为战略性重组和经营协同，总之是企业作为并购市场的主体，从自身的经济利益或市场价值最大化出发，自主做出的决策，只有这样才能达到并购这种经济行为的初衷，才具有经济价值。而中国目前的企业并购特别是国有企业并购缺乏利润最大化目标下的并购动机，原因在于，国有企业本身不是出资者，因而其不享有国有企业的所有权；而国有企业的所有者中央政府由于层层委托代理的复杂性，又对基层国有企业缺乏有效监督，在一定程度上无法起到所有者对企业的控制作用。同时，国有企业的代理人和职工作为公有制下的所谓所有者的偏好及其利益成为了国有企业的利益偏好，导致本应以企业价值最大化为唯一目标的国有企业的并购行为目标多元化，并且并购后所产生的绩效并不良好。但随着改革的深入，现代企业制度的建立，开始有一些国有企业并购行为出现了某些市场化的特征，即开始出现一些自发的并购动因。随着经济体制改革的进一步深化，国有企业产权的明晰以及逐步实现证券化，市场因素将成为中国企业并购的主导因素。
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