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战后德国稳定马克取得的业绩举世公认。德国货币政策目标单一，政策工具随国内外经济条件不断变化而更新、改造、完善，其效果斐然。德国运用西方通用的“三大政策工具”是结合国情，经过改造的，因而有别于美、日等国相同的工具。德国经济高度发达、开放，多年来受国外“输入性通货膨胀”的困扰，影响到央行宏观金融调控的效果；德国运用通过外汇市场以调整流动性的工具，既有力抵消这种压力，且进而利用它为调整国内银根服务，获得了较好的政策效果。德国这些经验很值得我国借鉴。
冯肇伯，1927年生，西南财经大学金融系教授。
一、德国货币政策背景
二战后，德国联邦银行稳定马克取得的业绩举世公认。德国货币政策目标单一，政策工具随国内外经济形势变化，审时度势，不断改进，其政策效果也首屈一指。
先从货币政策目标谈起。二战后，受凯恩斯需求管理理论指导的西方国家，例如美英等国，对宏观经济的调控，四大宏观经济目标的实现，均依赖货币政策以及与之配套的财政政策两大手段。货币政策在那里长期居于显赫地位，担负着全国经济盛衰攸关的重任。反之，受艾哈德社会市场经济理论指导的德国（当时的西德），货币政策并非如此显要。曾任经济部长和总理的艾哈德倡导总体经济，其目标就是要“创造一种安全和不感到突然的法律和金融制度，在此制度下，市场能够有效地运行。”①这种体制分配三大经济部门：联邦银行、财政部、经济部以特定的经济政策，分别为货币政策、财政政策和结构政策。
货币政策的目标是保证物价和货币的稳定，亦即保证马克国内价值与汇价的稳定。为此，联邦银行在法律上被规定必须完成这一目标，而在制定、执行货币政策过程中不受政府的干预。德国联邦银行具有高度独立性可算举世无双。财政政策目标简言之在于提供一种合理的税收制度，保证产生足够的财政收入以应付政府各种传统的财政性支出。结构政策的目标则在于提供一种经济结构以鼓励市场的竞争性，并便于作适应市场力量的结构性调整。②
三大政策虽由三大经济管理部门各司其职，但保证各经济政策的贯彻和协调的机构则为经济部。就货币政策言，曾受马克两次大崩溃之苦的德国，对稳定货币这一宏观目标特别敏感和重视。事实上，经济部对联邦银行很少干预。
二、政策工具的演变
70年代中期以前，据联邦银行官方公布政策工具有五：贴现率政策、重贴现定额、最低准备率、公开市场操作和资本流动控制。③采用这些工具的经济背景和政策思想是：
——在这20～30年当中，德国处在从战争创伤、经济极度衰败，因而举国奋发复兴经济；继之经济起飞，创造“奇迹”，成为欧洲经济巨人的一个历史时期。
——在艾哈德社会市场经济指导下，联邦银行并未采纳当时流行西方的凯恩斯需求管理政策思想，因而也就排除了“廉价货币政策”和“赤字财政政策”。实际上它采纳的是货币主义政策思想。据认为，在经济基础还薄弱。国民储蓄有限的条件下，国家大发公债以维持政府庞大支出，利率势必上场；到头来，联邦银行只能增发货币与信贷加以抑制，这就影响马克币值的稳定。所以，德国国债的发行直到70年代初还是少量的；同时，联邦和州政府的债务，采取可转让债券形式者只有少数，大部分均为向银行和其它金融机构的借款。这样，资本市场的“金融商品”也就相对短缺。
——在实际经济迅猛增长过程中，联邦银行特别注意马克的稳定。据认为，通过央行影响银行系统的流动性头寸与控制社会信用规模是可取的，因为由此可以影响利率、信贷、货币的需求和国民支出总量，进而达到稳定马克币值的目标。在德国，流动性一词是指各银行持有中央银行货币的数量以及能用来增加这种持有量的短期资产。这同英美等国所指的基本一致。它是央行控制的重点。
以上述情况为背景，联邦银行采用的工具，主要为贴现率政策、重贴现定额和最低准备率，称之为三大工具；它有别于通常所说的西方货币政策三大工具。实质上，德国把贴现率这一工具分解为二，加以具体运用。
各国央行对作用“最后贷款”的票据，都规定严格的质量条件；然而联邦银行除此之外还规定了严格的数量条件。凡合格向该行要求重贴现的信用机构都分配一个定额，不得超过。联邦银行把这一做法作为一个单独的工具以调控宏观经济，在西方母宁说是个特点。④任何信用机构一旦用完定额，或者超过某月规定的定额一定的百分比时，如果还需借款，就只能向联邦银行借利率较高的伦巴德贷款（下详）。目前这工具已合并入再融资政策工具之中。
公开市场操作在此时期并非主要工具，因为市场可操作的“商品”匮乏，难以开展。资本流动控制是调整资本流进或流出国内外的一组工具，下面还将论述。
70年代中期至今，德国国内外形势发生很大变化，经济金融条件也相应变化，联邦银行不断调整和完善其政策工具。近年使用的工具有六：再融资政策、最低准备金政策、公开市场操作、存款政策、通过外汇市场调节流动性政策、对国际货币与资本交易的控制。⑤这6个工具可以视作对原来5个工具的合并、析分、改进和完善，如下图所示。
图1 德国货币政策工具的演变
联邦银行改进政策工具的经济背景和政策思想则是：
——70年代以后德国逐渐成为欧洲乃至世界的经济大国，虽然它也经受几次不同程度的经济危机的困扰，以及两次石油危机的冲击，在短期内通胀率也曾达到7.5%(1973)。但经过调整治理，要比其它西方国家较好。原西德是一个“贸易立国”的国家，进出口贸易额约占GDP的50%，西德曾多次发生国际收支顺差长期化，经常受到输入性通货膨胀的压力。
——早在60年代末和70年代中，德国基辛格政府和施密特政府为解决经济衰退也曾推行凯恩斯需求管理政策，为时约10年之久，但只是通过财政政策贯彻，并相对谨慎地推行，从此国债发行量日增。但在此期间联邦银行始终坚持以社会市场经济理论（其中包含货币主义）作为制定货币政策的指导原则，这就存在货币政策同财政政策经常发生碰撞。及至80年代初，德国放弃了凯恩斯主义，两大政策便再度一致起来。然而，从此以后德国国债发行不时增加，1994年3月联邦政府国债余额已达到6955亿马克。⑥
——近年德国货币政策面临国内外经济问题很多：90年代两德的货币经济联盟；91年两德的统一，举国支援原东德地区的经济重建；以及欧洲经济货币联盟中德国正在和将要承担重大任务；等等。如何稳定马克是个更复杂的问题。
在此背景下使用的6个工具中，前三者就是西方常用的三大政策工具在德国具体化。“存款政策”于94年1月后实际已停止使用；“对国际货币与资本交易的控制”是联邦政府使用的权限，只是实施前须同联邦银行商议，以防止同货币政策相冲突，但1981年后政府很少使用；“通过外汇市场调节流动政策”是稳定马克内外价值的重要工具。
三、再融资政策
再融资政策就是西方常用三大政策工具中贴现率政策的引伸和具体运用。它包括重贴现政策和伦巴德政策，从广义讲，还包括联邦银行公开市场操作中的证券回购协议操作。再融资政策的目的在于影响货币流通总量和银行贷款规模。利率是这一工具最重要的行为参数。同时联邦银行还决定再融资的质与量。所谓“质”是指融资对象的选择；所谓“量”是指央行根据金融形势变化决定重贴现与伦巴德贷款的数量，具体到每个信用机构的定额，并对某信用机构要求贷款的具体情况也加以考虑。这毋宁是德国这一工具的特点。
（一）重贴现政策
联邦银行按其确定的贴现率向银行买卖贸易票据、联邦和州政府的国债券、联邦特别基金券，后者包括联邦铁路基金和联邦邮政基金等机构发行的债券；并以这几类票据为限。德国的重贴现特别强调定额。定额具体到每家信用机构，以其可靠资本(Liable capital)为基础计算出其标准定额。联邦银行根据货币政策要求随时增减再贴现定额。例如，在国际收支顺差长期化的70年代，为了冲销资本过度内流可能导致通胀的压力，对再贴现定额加以削减。相反，在80年代初和90年代这些年，由于经常项目逆差连年，外汇大量流出，重贴现定额呈阶梯状上升，到1992年年中，原西德地区的银行重贴现定额总计为620亿马克。
为配合1990年7月1日成立的德国货币联盟，联邦银行曾对原东德地区的银行按非常规方式提供资金。其做法：一是对原东德每家银行规定一个再融资定额，不分再贴现和伦巴德两种贷款。再融资定额只根据每家银行的资产的负债总额制定，不根据可靠资本。二是融资使用的票据改为银行的本票（期票），而不是上述的三种票据。货币联盟开始执行的当年，东德地区再融资定额曾达250亿马克，是相当照顾的。目的是为使原东德信用机构能尽快与原西德银行走向一体化。1992年11月，原东德银行的再融资定额已经废止，并实施了统一的重贴现定额，当年原东德地区定额降为23亿马克。
（二）伦巴德政策
联邦银行向信用机构发放的伦巴德贷款，债期最长为3个月。贷款额与抵押品价值之比按不同证券而异。凡可用作重贴现的票据（包括国库券），贷款额为票据面值的9/10，其它证券则为3/4。这个贷款额与抵押品价值比实行了几十年，于1994年取销。以后贷款额将等于抵押品价值。
伦巴德政策对原东德信用机构也有所照顾。例如银行本票在原西德地区不能用作抵押品，但原东德地区的信用机构如无其它合格证券或合格证券不足时，可以银行本票抵押。直到1993年底，这种照顾因东部银行已具备足够的合格票据才取销。
伦巴德贷款并非可以无限度借入，70年代中期以前贷款额一般不得超过每家银行重贴现定额的20%，在推行紧缩政策的个别时期如1974年，这个比例为0，即停止伦巴德贷款。
伦巴德贷款是一种往来帐户的贷款，其利率高于贴现率，银行一般在用完重贴现定额后或合格证券不足才使用它，主要为紧急融资或银根紧俏的需要。长期以来二者的利率差约1%，但推行较紧缩的货币政策时，利差可达3%；如为了特别紧缩的要求，还设了特种的伦巴德贷款，1981年3～10月，特种贷款与重贴现利差高达4.5%。
从长期看，贴现率和伦巴德利率是德国利率政策的基石。在一个长期依赖中央银行重贴现的银行体系，贴现率是1～3个月资金的利率下限。银行日拆利率也很可能低于贴现率，因为银行只有当票据到期后才能减少贴现借款。
伦巴德利率对货币市场利率趋势的影响更为重要，因为长期以来银行主要依靠这种贷款应付对中央银行货币的需要。当流动资金相对较多，日拆利率较低，银行便不会要求伦巴德贷款，此时伦巴德利率就成为日拆利率的上限；但当银行流动资金短缺，而伦巴德贷款又已发放得差不多时，日拆利率可能攀升高于伦巴德利率，因为信用机构已不能动用伦巴德贷款，此时伦巴德利率就成为日拆利率的下限。
再有，德国各种利率体系都紧跟联邦银行两种主导利率而变动。一般货币市场利率比资本市场利率所受影响较大。银行存款利率波动较小，因为短期的储蓄存款利率波动很小。它是德国的“基本储蓄利率”，银行很少改变它，而且传统上都把它定得很低。
在一个高度开放的国家，国际资本流动是自由的。因此央行制定利率政策不仅考虑国内的需要，还应考虑因利率变动导致资本流动，进而引起货币对外价值（汇价）的波动。1973年前在固定汇率制下，如果联邦银行把国内利率提高到显著高于国外主要金融市场的水平，便产生资本内流。联邦银行便须干预外汇市场，吸纳外汇，同时在国内创造出银行系统的流动性。即便央行可以通过提高准备率以抵销这种流动性，但如果国内银行继续向国外拆入资金，对经济的扩张效应依然存在。1973年实行美元浮动后，利率政策的对外影响本来还在扩大。后来欧洲“蛇洞”汇率制的建立，1979年欧洲货币体系的组建，世界主要金融市场进一步一体化，这一影响范围才缩小。目前，马克／美元汇率过渡波动往往一再迫使联邦银行随时调整国内两个主导利率以适应对外经济的需要，力求做到国内外之间最佳的平衡。
近几年，证券回购协议的利率越来越重要，因它最能促使市场参予者推测出央行利率政策的意图，因而也可包括在再融资政策工具当中，下文再论及。
四、最低准备金政策
二战前德国的银行法就规定了最低准备金制度，目的是使银行具有足够的流动性，以保证顾客存款的安全，而不是把它作为一个具有弹性的调整银行系统流动性的政策工具来使用。二战后，从开始恢复此制度起，它即用作央行的调控工具。
德国联邦银行有权要求每家信用机构持有来源于即期存款、定期存款、储蓄存款以及中短期借款的一定百分比的准备金，但不包括从已交准备金的信用机构拆借的负债。该法规定即期存款的准备率不得超过30%，定期存款不得超过20%，储蓄存款不得超过10%，但对非居民的负债准备率可高达100%。
过去对长期信贷机构如建筑与贷款协会是免交准备金的。1984年后，由于这些金融机构的业务结构发生变化，也必须交存准备金。
各种负债准备率的差别，按其流动性程度而异。即期存款的准备率高于定、储存款准备率。⑦80年代后，为加强国内信用机构和德国作为国际金融中心的竞争力，持续大幅度降低定、储存款准备率。1980年5月定存准备率为6.00-9.45%，储存准备率为5.6～6.0%，1993年3月，定、储存款准备率均降到只有2%；即期存款准备率同期也从8.45～13.45%降至1994年3月的5%。这同近年西方各国大幅降低准备率的趋势是一致的。
最低准备率具有两大效应：第一，它使联邦银行能主动选择对银行流动性长期管理最适当的力度；通过改变准备率便可调整其向银行系统长期供给的中央银行货币余额。由于改变准备率直接吸纳或释放中央银行货币余额，因此德国也常用此工具去冲销因外汇资金流动而引起国内流动性过剩或短缺。但这工具影响流动性力度极大，其产生的“信号效应”不一定是理想的，如1992年12月，准备率在原基础只提高（或下降）10%，就吸呐（或释放）约100马克的中央银行货币。这点各国皆然，故称之为常用的“重型武器”。
第二，它使各银行产生对中央银行货币余额的需要，而需要程度取决于各行负债量的多少，由此保证对央行货币有足够稳定的需要。每当货币和信贷扩张，各信用机构就必须把联邦银行看作最后贷款者，这就保证各行创造货币必须依靠央行，从而使货币政策有效地贯彻。
五、公开市场政策
德国公开市场政策的实践，特别是其近年政策效应的显著提高，值得当前准备开展公开市场操作的我国加以借鉴。
联邦银行法规定，联邦银行本身在公开市场买卖证券，第一必须以管理货币市场为目的，第二必须按市场价格进行。
联邦银行可操作的证券种券很广泛，有：(1)可用作重贴现的各种合格证券；(2)联邦政府、联邦特别基金（铁路、邮政等）、州政府发行的短期政府债券；(3)联邦政策、联邦特别基金、州政府的长期债券和债务登记索取权证；(4)联邦银行指定的其它债券。上述证券一些属于货币市场的，一些属于资本市场的。按照第一条规定，联邦银行买卖证券的目的必须为货币市场的调控，如果它买卖中长期债券是为各级政府、国有部门融资，支持资本市场，则是不允许的。这一规定正是防止央行直接从发行者那里买入债券，因为这种购买变成给政府、国有部门发放贷款。按照第二条规定，所谓“按市价”是指央行不能选择一个离开市价水平的任意价格。但事实上界定市价往往也非易事。因为央行参予市场业务量大，必然影响金融行情，影响其它参与者的利率预期；同时还因德国短期证券的二级市场比美英小得多，所以联邦银行在某些证券的操作中自然成为决定利率水平的主体。
（一）短期证券的公开市场操作
联邦银行在货币市场操作始于1955年。操作目的是为信用机构提供便利，把过多的流动资金投放于带息的资产。买卖的对象都是高流动性票据，并在央行调控货币市场的框架内进行。从此20多年间，由于国债发行量相对西方各国较少，各种高流动性票据流通也不多。各月未偿还证券的交易额一般只有60～70亿马克；直至1978年11月曾达147亿马克，以后又再减少。所以，公开市场操作并非主要政策工具。
1979年联邦银行引进按回购协议方式对利率固定的证券进行公开市场操作。联邦银行通过这种暂时性的交易，只在一个有限的期内为银行提供中央银行货币。从政策效果看，回购协议比原来的一次性(outright)买卖具有三大优点：一是银行向央行融资用短期通知即可购回出售的证券；二是这种交易能经常把再融资主动权留在央行手中，而传统的一次性交易央行相对被动；三是它优于一次性购买又在于不会直接影响证券市价，而同时能对资本市场施加影响。
由于传统原因，1985年前回购协议的公开市场操作也只是偶而用之。但到1985年的初联邦银行改革对货币市场的管理策略，强调使用公开市场操作，特别是回购协议业务。改革的背景是：央行过去调控货币市场主要靠再贴现和伦巴德政策，但它有两个缺点一直难以克服：一是银行把再贴现和伦巴德借款看作是长期有效的中央银行货币的来源。因此，货币市场银根的松紧便主要反映在伦巴德借款金额的波动上，市场日拆利率紧跟伦巴德利率而波动。但到80年代中期，德国长短期金融市场同海外的金融市场联系日益紧密，因此越来越需要央行具有一个工具能迅速反映金融市场变幻不居的行情，但上述传统工具办不到，它只能发出广泛的且经常滞后的效应。二是货币市场行情短期的小变化，也不宜用货币政策推动力作出立刻的力度大的根本性改变，这容易导致市场误解；而回购协议的操作正好避免这种缺陷。
在此背景下，联邦银行更积极使用证券回购协议工具。但又产生另一问题：央行只能使回购协议利率低于伦巴德利率；如果相反，银行宁愿通过伦巴德贷款以解决其融资需求。这样一来，央行按低于当时货币市场利率提供大量流动性的作法，容易被市场看作有意放松银根。为此，1985年2月，央行让回购协议利率低于伦巴德利率的同时，把后者提高到6%（按当时水平是提高了）。而且，还给银行提供国库券和其它高流动性票据，到期日只有3天，利率为5.5%。以此预示日拆性利率较低，只要大量开展回购协议操作而又有不可预见的流动性进入货币市场时，是必然存在的现象。
从此联邦银行开展大量回购协议操作，促使银行不象过去经常依靠伦巴德贷款以应付边际需求，同时也使央行能对银行日拆利率进行弹性管理，使利率能够调控到接近“理想幅度”。现在，德国的伦巴德利率已成为这一“幅度”的上限，而回购协议的售卖利率成为“幅度”乃至市场日拆利率的下限。
回购协议的期限自1992年10月后基本上是两周。从交易额看1985年至1986年，每月交易额约为300～400马克，以后由于外汇流入较多，回购协议交易额暂时下降，1988年1月曾降到160亿马克。90年代后由于西德货币联盟的签订，交易额随之猛升，1992年8月竟达到1440亿马克。1992年9月由于欧洲货币体系危机，联邦银行为此以空前规模购入外汇，回购协议业务量又暂时下降，以后再回升。总之，目前它已把央行重贴现和伦巴德信用逐出首位，成为联邦银行向信用机构融资的首要方式。
联邦银行大量开展回购协议操作，意味着它的利率政策和流动性政策更富弹性，使货币政策的调控能平稳而迅速进行，以适应变化不居的金融形势。这就是上文提及：从广义说，它也可包括在再融资政策工具之中。
（二）长期证券的公开市场操作
联邦银行只是偶而进行长期证券“一次性”操作，买卖限于长期公债，而不是各种资本市场证券，也不用回购协议方式。这种操作必须尽量避免导致央行持有大量公债，否则就被公众怀疑央行有意支持政府财政赤字；同时还被认为公债市场利率的变化是央行货币政策引起的，因而央行负有责任。所以，联邦银行干预长期公债市场持十分谨慎态度。
在西方各国，长期利率事实上是由市场机制决定，央行只能施加间接影响。而且，在一些以公开市场操作为主要政策工具的国家，央行的一次性长期债券买卖，其作用也非一般人所认为那么重要。例如美国联储一直主要买卖短期证券，且以回购协议为主。德国联邦银行1992年10月的长期公债持有量只有60亿马克。（三）公开市场政策的效应
各种证券的公开市场操作，其利率效应和流动性效应并非一致。
第一，用于货币市场管理的短期国库券在一定程度上可视作银行“潜在的”中央银行货币。当央行购买这种证券，银行的准备金就产生一种结构性调整：即央行货币余额减少了，而这些利率已定但未到期回购的证券增加了；反之亦然。在德国，联邦银行经常被迫干预外汇市场以稳定马克对美元的汇率，防止马克过度升值。此时它吸纳大量美元，向市场相应投放大量央行货币，其数量往往超过市场需要。对此，联邦银行即向市场售卖短期国库券的回购协议，以抑制银行扩大贷款或扩大证券投资的愿望。抑制的效应取决于回购协议操作的利率。因此短期证券的公开市场操作实际上成为央行的利率政策的一部分而不仅是流动性政策。
第二，央行随时向非银行（企业）售卖货币市场证券，这意味着创造新的投资机会，可与银行定期存款的机会互相竞争。它通过价格机制直接影响银行存款利率。
第三，央行还可向非银行买卖其它非正规的票据(non-regulated paper)，它对市场利率和流动性都产生影响。当央行出售这些不是任何时候都可脱手的票据，银行体系的流动性便削减，从而间接影响货币市场的利率水平。相反亦然。
第四，当央行开展大量回购协议业务，人们注意力虽然集中于其流动性的数量效应，但回购协议利率还产生一种信号效应。央行利用它去影响市场利率的预期，诱导货币市场利率走向货币政策意图的特定方向。
第五，德国自1985年2月强调以公开市场操作实现货币市场管理的“弹性化”之后，货币市场利率开始脱离伦巴德利率而指向回购协议利率。但后者对企业的存货款利率都不产生直接和即时的效应。这里存在一种间接的利率连结，经过一定时滞之后，通过货币市场利率的变化进而影响定期存款利率。
六、其它工具
（一）通过外汇市场调整流动性政策
德国这一工具在各种时期的目的和做法都有所不同。
在固定汇率制时期，联邦银行使用外汇政策工具以影响国际资本的流动，缓解外汇市场对货币政策的破坏作用。这一工具的做法就是外汇市场上的掉期交易和一次性期货操作。
所谓掉期交易，就是联邦银行购买（或出售）外汇现货，同时又卖出（或买回）期货。因此，掉期交易就是由现货和期货两种交易结合而成，收取的掉期利率与市场利率基本相等。联邦银行1958年底开始使用掉期政策，当时旨在帮助德国信用机构开展一种短期外国投资，以便积累一定的外国资产；同时，它也影响国内货币市场的发展，因为联邦银行的掉期利率与市场利率有一个差幅，因而提高了国外货币市场的吸引力，此时银行在国内市场上供给的现金余额，势必成比例的下降。
60年代末，影响国内货币市场的需要已成为央行掉期操作的次要目的；以后这一操作以稳定国际金融行情，加强人们对美元评价的信心为目的。掉期交易只限于美元；在某些时期，交易获得的现货美元还只限用于购买美国国库券，以防止对欧洲市场的冲击。
联邦银行开展一次性的期货操作也出于相同目的。它与现货交易不同，因为其合同的履行是在一定时期之后，例如3个月后。联邦银行于1968年首次开展美元一次性期货操作，目的在冲销市场上由于德国马克升值而产生的投机活动。到1973年春季实行浮动汇率制的前后，这一工具就被用于抵销投机性的外汇流动，以及缓解美元汇率的波动。这种操作也影响银行的流动性，经过一定时差后，便如同外汇即期交易一样起作用。例如，银行售出美元期货，当交割美元时，它们在联邦银行的存款余额就相应减少。
实行浮动汇率制以后，这一政策工具的目的又有了变化，1979年后央行从事外汇掉期操作仅为了微调国内货币市场。当央行通过掉期交易从银行买入美元，相当于向银行提供一定时期内的央行货币余额。相反，如向银行卖出美元，相当于在一定时期从货币市场回收相应的流动资金。这些交易都按市场利率进行，因此，它只影响货币市场的流动性，对汇率一般不产生直接影响。
1979年夏，联邦银行开始同银行进行按回购协议方式的外汇交易。通过交易，央行原来持有某种外国资产的债权在一定期间内便转移给银行。但这些外国资产的所有权仍保留在央行，其利息收入也属于央行。用回购协议方式进行的外汇交易与向信用机构出售美元现货的掉期交易，二者对流动性具有相同的效应：银行在央行的存款余额减少了。紧缩性的掉期交易能使联邦银行的外国资产净值减少，但按回购协议方式的外汇交易却使这些资产额保持不变。相反，央行在回购协议中对信用机构的负债增加了，但在央行的资产负债表上没有减少，而仅增加一项外汇负债。近年，外汇掉期操作实际上仅为了增减流动性。每当央行企图削减国内流动性时，它更乐于使用外汇回购协议操作。就二者对货币市场的政策效应言，则与证券和票据的回购协议相似。
从外汇掉期与外汇回购协议的期限和每次交易的数量看，二者都具有较高的弹性，效应也极快速。目前联邦银行为微调货币市场常用这两种操作以冲销信用机构在央行存款余额的不合理波动。例如，1979年3季度当大量外汇流入德国银行，联邦银行使用这两种操作回收了105亿马克的流动性。
（二）存款政策对国际货币与资本交易的控制
这两工具目前实际上已不使用，但它们曾被应用多年，且在1994年3月联邦银行出版的官方文件中仍然保留，特作简介如下。
“存款政策”是指国会通过的联邦银行法要求联邦政府和各州政府把流动资金存放在联邦银行。如果把这些资金存于别处必须得到联邦银行的审批。后者的审批应出于货币政策的考虑，同时也应适当考虑各州政府支持州立银行的需要。
要求政府部门把存款存入央行的原因有二：第一，使这些资产能为货币政策服务，据认为，政府部门不是货币政策的对象，它们本身就有贯彻货币政策的责任；同时，它们的存款并非私人部门资金的流动，不应存于信用机构，让后者用作创造信用基础。第二，联邦银行正可使用政府部门的现金余额在短期内影响货币市场。
从1975～1994年间，联邦银行便使用“存款政策”以微调货币市场资金的盈缺。每当政府资金转到银行系统时，银行流动性就增加；相反，资金回笼央行，流动性就减少。转移的条件一是政府资金比较充足；二是转移期间有所必要，且期限短暂，如隔日拆借等；三是要征得政府同意，事实上政府一般都同意，因为存款在银行可获市场利息，而留在央行没有利息。
德国的做法恰好同美国相反。美国财政部的税收分存于13000家商业银行，而不集中于联储，原因是避免因税收时间集中而引起银行准备金波动。
“对国际货币与资本交易的控制”是指70年代以来为避免外汇大量投机性的流入，以及为了使国内货币政策和财政政策具有更大的决策空间，曾多次作出规定，限制外国资本交易。1973年美元汇率浮动后，也曾保留这些限制。对资本流动限制是以“外贸与支付法”为根据，属联邦政府权力范围。但政府发布法律之前须与联邦银行磋商。这些措施包括规定资本流入须经批准，或者完全禁止；对非居民银行存款支付利息必须审批，或禁止付息；等等。1974年后这些措施逐渐放松或暂停执行。1981年3月原来保留的限制全部取销。
总而言之，联邦银行当前实际使用的工具只有四个。从时效言，分为长期调控工具和短期微调工具。前者用于满足银行对央行货币的长期需求，包括再融资政策、公开市场操作的一次性交易、最低准备率政策。为对货币市场和信贷市场提供一个长期指导方针，联邦银行多数使用贴现率和伦巴德利率等工具。短期微调货币市场则主要使用公开市场的回购协议操作；同时，由于它可按循环方式缔结，因而也用于中长期的调控。通过外汇市场调整流动性政策也具有相似的短期微调效应。二者已成为德国当前经常性的政策工具。
（夏馨参加有关资料翻译）
注释：
①引自《IMF Surwey》，1988年11月28日，第370页。
②同上注，第373页。
③《西德的货币政策与经济活动》（英文版）1977年，第20～21页。
④在美法等国，重贴现也有定额，但它是指央行当天或一个时期内的定额，而不是分配到每个信用机构的定额。
⑤6个工具是根据德国联邦银行：《联邦银行的货币政策》1994年3月出版公布。
⑥《德国联邦银行月报》1994年10月号，第73页。
⑦德国各种负债的划分：即期负债（期限为一月以内）；定期负债（期限为一月以上）；储蓄存款（无期限，但有个通知取款期，最长为30天）。
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