当前全球国际收支结构的不稳定平衡，本文主要内容关键词为：国际收支论文,不稳定论文,结构论文,全球论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
2001年国际资本流动发生重大变化，美元汇率出现大幅震荡的可能性是不能排除的
我在1998年5月撰写的一篇文章中1曾写道：“由日本的通货收缩和美国的泡沫经济所决定的当前国际收支格局，即日本资金源源流入美国以及日本对美国和其他严重依赖美国市场的国家（地区）的持续贸易顺差，使全球范围内的国际收支不平衡日益严重。日本不可能无限制地积累其对世界其他国家和地区的债权，美国和其他严重依赖美国市场的国家（地区）也不能无限制地积累其对日本的债务。……恢复全球国际收支平衡的一种理想前景是：日本通过实行扩张性的财政政策激活内需。扩张性的财政政策导致日本国内利息率的回升并改善投资者和消费者对日本经济前景的预期。日本国内金融资产收益率的回升和经济前景的改善导致日本资金外流速度的下降或回流。日本资金外流速度的下降或回流使日元趋于稳定或回升。……同日本的扩张性财政政策相对应，美国应适当抽紧共货币政策。美联储适度提高美联邦基金利息率和贴现率，使美国国内的泡沫经济得到抑制。美国资产价格的持续上升得到抑制有助于抑制日本资金的流入，从而使美元企稳或回落2。总的来看，当前全球国际收支似乎正是沿着这一方向发展的。
在1998年10月，由于美国长期资本管理公司濒于破产边缘，国际金融市场出现恐慌，大量国际金融资本停止流入或逃离美国。美元兑日元的汇率突然发生战后最急剧的逆转3，日元结束了自1995年夏季以来的贬值过程而开始升值。我始料末及的是，日元的回升是通过美国经济突然陷入危机的边缘而不是通过联储升息抑制泡沫经济实现的。尽管在1999年初日元兑美元又有所贬值，但自1999年下半年之后，日元兑美元汇率的变动趋势一直是稳步上升。在2000年初，日元兑美元的汇率一度逼近100日元兑换1美元的高度，此后日元兑美元的汇率一直在110日元到105日元兑1美元的高位震荡。总的来说，目前日元兑美元的变化是沿着恢复全球国际收支均衡的方向发展的。
1995年以后日元兑美元持续贬值的主要原因是日本资本大量流入美国。而大量日本资金流入美国的原因又可以归结于日本与美国之间的巨大利息率差别、劳动生产率差别、经济增长速度差别和公司赢利状况差别。1998年10月后日元兑美元汇率走强的直接原因是在日本对美国继续保持巨额贸易顺差的同时，日本资本外流的势头减缓（或回流）。但是，1998年10月以来日本资本流入美国的趋势减缓（或回流）本身则难于完全用以上“四大差别”来解释。例如，日本银行在1998年9月开始降息，把自1995年以来一直不曾改变的隔夜拆借利息率由0.5%降到0.25%。在1999午3月又将其降到0.03%（“零利息率”），并把这一利息维持到2000年8月。而美联储则从1999年6月开始提息，经六次提息，在2000年5月，美国联邦基金利息率已达到6.5%。应该说，影响日本对美国资金流动的因素除上述所提到的四大差别外，对这些差别变化的预期在一定时期内起着更大的作用。资金从日本流向美国的速度的减缓（或回流）在很大程度上是因为投资者认为，日本经济的下滑已经见底，而美国经济出现严重问题的可能性已越来越大4。
应该说，在2000年日美之间的国际收支失衡状况已有所好转。造成这种好转的主要原因是日本经济的好转。只要日本经济能维持目前的复苏势头，我们可以预期，在2001年日元对美元的汇率将能够保持在目前的水平上。在2001年日元升值的可能性大于日元贬值的可能性。
如果说，在1997年和1998年日本资金流向美国和日元对美元的贬值是我们关注的主要对象，那么，在1999年和2000年欧洲资金流向美国和欧元对美元的贬值则是全球国际收支平衡叫，的人们所关注的主要问题。1999午1月4日欧元，正式启动。然而同大多数经济学家的预测相反，欧元在启动之后不久就开始下跌，在2000年10月25日，欧元兑美元的汇率跌破0.83欧元兑换1美元的历史最低记录。欧元贬值的主要原因是欧洲资金为追逐较高回报率而流向美国。1999年欧洲买进2000亿美元股票和债券，并大量收购美国公司。在2000年，虽然欧洲的经济增长速度有明显的回升，但美国经济却有更为上佳的表现。欧洲资金流向美国的势头依然十分强劲。
欧洲中央银行本来是对欧元贬值采取“善意忽视”的政策。但从1999年11月起，欧洲中央银行即开始多次提高利息率，以制止欧元的下跌。在2000年8月31日，欧洲中央银行把再融资利息率由4.25%提高到4.5%，至此，欧洲中央银行已把再融资利息率提高了2个百分点。但欧元很快就进一步跌破0.86欧元兑1美元的记录。欧洲中央银行又采取了与美国、英国、加拿大和日本央行联合干预的措施。最近，欧洲中央银行把再融资利息率进一步提高到4.75%。但所有这些措施都未能制止欧元的下跌趋势。经验证明，中央银行对外汇市场的干预只能起“顺水推舟”的作用，如果市场的基本趋势依然是贬值，中央银行的干预是不能扭转其方向的。应该说，欧洲中央银行日前是处于进退两难的地位：提息有助于维持欧元的稳定和抑制通货膨胀，但提息对经济将产生抑制作用，不利于欧洲经济的恢复。目前欧洲中央银行选择了提息的政策。在此情况下，我们不能期待2001午欧元区国家的经济增长率高于2000年。从理论上说，欧元的颓势是无法通过某种宏观经济政策的组合在短时间加以扭转的。欧洲经济只有在结构性改革和发展高新技术产业方面取得重大进展，欧洲投资的回报率赶上和超过美国之后，欧元才真正能够成为可以与美国相抗衡的强势货币。但是，我们也应该看到，资本的流向和汇率的变动，在相当大的程度上可以脱离基本面的实际状况的对比，而取决于对这种对比变动的预期。因而，如果美国经济出现问题，如果投资者认为欧元的贬值已经见底，在2001年欧元开始反弹也是完全可能的。
决定2001午全球资本流向的决定性因素归根结底是美国经济增长同其他主要国家经济增长的对比状况。当前全球的国际收支格局处在一种极为不稳定的平衡状态。这种不稳定性的主要表现则是美国的巨额贸易逆差。国际资本大量流入美国只不过是美国的巨额贸易逆差的镜向反映。1999年美国贸易逆差为3315亿美元，2000年美国贸易逆差将超过4250亿美元，达到GDP的4%。1999年外国投资者买进3320亿美元美国股票和债券，直接投资（包括并购）2760亿美元。外国投资者拥有1.4万亿美元美国股票（股市总值7%），9000亿美元美国公司债券（公司债券总额20%）1.3万亿美元联邦国债(35%)，1.2万亿美元直接投资(5%-8%)。 2000年美国经常项目逆差的进一步扩大，意味着2000年国际资本流入美国的势头有增无减。从总体上说，全球国际收支的不平衡状况进一步加剧了。
尽管美元是国际储备货币，美国外债的不断增加必然会逐渐削弱美元的地位，终有一天，外国人将不愿再增持美元和美元资产。资本大量流出将对美元产生巨大贬值压力，美国的通货膨胀将会迅速上升。如果联储为了避免通货膨胀和稳定美元而抽紧银根，美国经济就会陷入衰退。如果美联储不抽紧银根，美元就会贬值，物价就会上涨，而且世界金融体系就会出现严重动荡，进而导致世界经济的震荡5。美国持续的巨额经常项目逆差和高达1.5万亿以上的外债，决定了当前全球国际收支的不稳定性。任何重要的外部冲击，都可能会扰乱目前的这种不稳定平衡。冲击可能来自美国内部，也可能来自美国外部。例如，IMF在最近一期“国际资本市场”中警告说：如果美国通货膨胀率升高超出投资者预期6，如果工资的上涨速度过快（目前为年均4%）7而劳动生产率的提高又不足以抵消工资上升压力，投资者就会抽回资金。又如，目前，日本的财政问题日益严重，到2000财年结束时，日本国债余额将达到360万亿日元（3万多亿美元）8。如果在不久的将来，日本金融机构没有足够的资金购买国债，日本的国债市场的长期利息率就将上升。届时，目前支撑着海外需求的日本资金就将不得不回流日本，从而导致美元贬值和世界经济的动荡。这里，我们仅仅希望指出，当前的全球国际收支格局是不稳定的。我们并不能确定这种不平衡将在什么时候以及将以什么方式得到纠正。但是，无论如何，2001年国际资本流动发生重大变化，美元汇率出现大幅度震荡的可能性是不能排除的。