新能源上市公司资金使用效率实证研究，本文主要内容关键词为：新能源论文,上市公司论文,资金使用论文,效率论文,实证研究论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
中国作为当今世界最大的发展经济体，政府一直把实现经济和社会发展、消除贫困作为长期的任务目标，而能源供给将成为关键的决定因素。根据中国能源报告(2006)的预测，2020年全国能源需求量为28.88亿～38.80亿吨标准煤，而石油进口依存度将达到57.55％～68.36％。因此，能源需求量的强劲增势不能低估，实现能源保障的压力巨大。能源消费在促进经济发展的同时，无法回避的事实是对生态环境的破坏，特别是化石燃料的使用，使二氧化碳(CO2)等温室气体排放愈趋严重。温室气体所导致的全球气候变暖是人类面临的重大环境威胁之一[1]。
《京都协定书》是一个规定发达国家减排温室气体的国际法律文本，虽然对发展中国家并未规定减排义务，但衍生出的三项境外减排机制与发展中国家关系密切。其中的清洁发展机制(CDM)被认为是对发达国家和发展国家双赢的机制，它主要是指发达国家通过提供资金和技术的方式与发展中国家开展项目级的合作，通过项目所实现的“经核证的减排量”(CERs)，用于发达国家缔约方完成在议定书第三条下的承诺。中国作为第二大的二氧化碳排放国，开展CDM项目，销售减排量具有巨大潜力。截至2007年4月12日，中国共有69个CDM项目被EB(CDM执行理事会)正式批准注册。
从社会发展来看，应对经济制约与全球气候变化的最佳路径选择是发展新能源。新能源与常规碳化石能源相比，普遍具有污染少、储量大、可再生的特点，对于解决当今世界严重的环境污染问题和资源(特别是化石能源)枯竭问题具有重要意义[2]。我国政府高度重视可再生能源的研究与开发，国家经贸委制定了新能源和可再生能源产业发展规划，并制定颁布了《中华人民共和国可再生能源法》，重点发展太阳能光热利用、风力发电、生物质能高效利用和地热能的利用。预计到2020年，中国新能源的使用量将占全国总能耗的15％。
本文基于此背景，对新能源类上市公司的资金使用效率进行考察，从其所拥有的财务资源的使用角度，评判我国新能源类上市公司资金使用效益的高低。
二、研究设计
(一)评估方法：经济增加值(EVA)
股权融资和债权融资是我国上市公司的主要资金来源，它们都影响公司的经营绩效。因此，本文运用综合了股权资本和债权资本两种因素的经济增加量(EVA)来考察新能源类上市公司的资金使用效率。
EVA的核心理念是资本效率，就是资本回报与资本成本的差额。强调了对全部资本成本的扣除，体现股东价值。传统的会计方法没有全面考虑资本的成本，只以利息费用反映融资成本，并没有考虑股权资本成本。EVA最根本的不同在于它度量的是“值”，而不是“利”，更能真实地反映公司的经营绩效和资本价值创造能力[3]。
1.EVA的计算
EVA的计算公式：EVA=税后净营业利润-资本总额×加权平均资本成本
(1)税后净营业利润(NOPAT)=主营业务利润+其他业务利润+当年计提或冲销的坏账准备-管理费用-销售费用+长期应付款，其他长期负债和住房公积金所隐含的利息+投资收益-EVA税收调整
①长期应付款=其他长期负债和住房公积金所隐含的利息，其他长期负债和住房公积金×3-5年中长期银行贷款基准利率长期应付款，其他长期负债和住房公积金=长期负债合计-长期借款-长期债券
②EVA税收调整=利润表上的所得税+税率×(财务费用+长期应付款，其他长期负债和住房公积金所隐含的利息+营业外支出-营业外收入-补贴收入)
(2)资本总额(A)=普通股权益+少数股东权益+递延税项贷方余额(-借方余额)+累计商誉摊销+各种准备金+资本化研发费用+短期借款+长期借款+长期借款中短期内到期部分；或者资本总额(A)=债务资本+股本资本-在建工程-现金和银行存款
①债务资本=短期借款+一年内到期长期借款+长期负债合计
②股本资本=股东权益合计+少数股东权益+坏账准备+存货跌价准备+累计税后营业外支出-累计税后营业外收入-累计税后补贴收入
(3)加权平均资本成本(WACC)=债务资本单位成本×债务资本权重+股本资本单位成本×股本资本权重
①本文采取3～5(含)年中长期银行贷款基准利率作为债务资本单位成本，并根据央行每年调息情况加权平均。由此得出2007-2009年债务资本单位成本分别为5.85％、5.85％和6.17％。
②股本资本单位成本=无风险收益+β×市场组合的风险溢价
无风险利率=五年期存款利率×(1-所得税税率)。由央行期间利率变化加权平均得出2007-2009年的存款利率分别为2.9925％、3.6％、3.825％。因此，计出2007-2009年的无风险收益率分别为2.005％、2.412％和2.5628％。β系数反映该公司股票相对于整个市场的系统风险，β系数越大，说明该公司股票相对于整个市场而言风险越高，波动越大。
2.用EVA分析公司资金使用效率
本文以EVA率指标来考察新能源公司资金使用效率的高低。EVA率定义为某一时期内公司的EVA与公司的资本总额的比值。公式为：f=EVA/A。其中f表示公司的EVA率；A表示公司的资本总额。f>0，表示公司资本收益超过资本成本，公司经济价值增加；反之，f<0，表明股东价值减损。
(二)样本选择与说明
本文以在沪深两市上市的新能源类(包括CDM板块)的A股上市公司为研究样本，在剔除了财务数据不全的公司后，最后选出84家公司。选取的新能源有风能，上市公司主要经营风场、风电构件、叶片、风力发电、风电设备等；太阳能，公司主营晶硅、电池、超白玻、太阳能热水器等；核能，公司主营输变电成套设备、核发电相关设备与服务等；其他新能源，公司主营垃圾发电、生物发电、乙醇、甲醇、朝夕发电等；以及10家CMD模块的能源类相关公司。样本公司的数据(包括β系数)均来自CCER经济研究服务中心。
三、新能源类上市公司资金使用效率分析
本文以样本公司2007-2009年3年的财务报告数据为基础，通过EVA经济增加值的计算，运用EVA率指标评价新能源类上市公司的资金使用效率和资本创值能力。
(一)新能源类上市公司整体分析
表1和表2列出了新能源类上市公司的EVA指标统计结果。从表1中看出，EVA>0的样本公司数的百分比在2007年、2008年和2009年分别为47.62％、39.29％和45.24％，仅占样本公司数的三、四成。有一半以上的样本公司不能真正为股东创造财富，这些公司的收益不足以弥补公司资金的机会成本。同时EVA算术平均数统计的3年都大于零，可看出经济增加值大于零的样本公司所创造的经济利润是比较可观的。税后净利润算术平均数和EVA算术平均数两项数据都显示，新能源类上市公司在2008年业绩有下降的趋势，但在第二年又有回升。表2的EVA率(f)统计表明，EVA率(f)>0的样本公司百分比为四、五成，但EVA率(f)的最大值与最小值离差极大。总体上看，新能源类上市公司的整体资金使用效率较低，经营业绩还有待提高。
从税后净利润与经济增加值对比看，样本公司绝大多数的税后净利润都大于零，但其中按年份却分别有40、42和42个样本上市公司的经济增加值却小于零，占全部样本的比例分别为47.62％、50％和50％。这些公司在会计指标上是有收益的，但实际上却是在减损价值。从另一个方面说，单从会计利润考察公司绩效存在一定程度上的高估，显然，以其来计量公司的资本创值能力并不合理。因为会计收益指标没有考虑权益资本的机会成本，另外基于权责发生制而忽略了收益质量风险。而经济增加值却能通过对会计事项的调整，同时考虑了权益资本成本，更能准确评价股东价值的创造与减损。忽略权益资本成本的计量，容易使经营者误认为，为获得资本所付出的代价并不大，从而不重视有效利用资本，出现盲目、重复投资等现象。不利于行业的发展。
(二)按新能源类别的分析
上面考察了新能源类上市公司的整体经营业绩，下面分别对风能、太阳能、核能、CDM板块和其他新能源等五个类别进行EVA值分析。
1.风能上市公司
风能上市公司共有27家，统计的3年内EVA值均值和税后净利润均值在2008年都回落，但在2009年却有显著的上升。整体上看，这三年EVA值大于零的样本公司数分别为14、13和11，占风能样本公司的比例分为51.85％、48.15％和40.74％，比例虽逐年下降，但2009年EVA均值却高于前两年。进一步考察可看出，EVA>0样本公司的价值创造能力这三年变化不大，但EVA<0的公司的经济减损在2009年却有明显的减少。连续三年EVA值都为正的有8家公司，其中“深圳能源”(000027)、“申能股份”(600642)、“东方电气”(600875)和“国投电力”(600886)的业绩都比较好，它们的资本回报率都比较高。但同时也存在着10家样本连续三年EVA值都为负，如“银星能源”(000862)三年的EVA值分别为-3.79亿元、-72万元、-3.98千万元，以平均EVA率(f)来考察，这些公司这三年都为负值，整体上看，风能类上市公司的资金使用效率较差。其中也有个别企业的EVA率(f)较高，如“国电南瑞”(600406)在风能样本公司的三年考察期内都是最高的，分别为23.08％、29.77％和51.99％；其原因为该公司资本总额(A)在该类三年中都很小，即其以较小的资本金创造出较高的经济价值。相比之下，一些风能公司的税后净营业利润(NOPAT)很高(如“粤电力”、“深圳能源”和“申能股份”等)，但它们的资本总额(A)也很高，这说明它们的高经济价值是建立在高资本投入上的。
2.太阳能上市公司
太阳能类上市公司共有26家，它和风能是新能源中重要的发展领域。在2007-2009年，该类上市公司的业绩都较差，EVA均值三年分别为-1.45千万元、-3.68千万元和-2.22千万元。跟风能类样本公司一样，三年的平均EVA率(f)都小于零。太阳能类上市公司的经营业绩是所有分类中最差的。在三年内分别只有9、6和9家样本公司的EVA值大于零。有11家连续三年EVA值为负。业绩较好的公司是“南玻A”(000012)和“通威股份”(600438)，但它们的EVA率(f)都比较低。最高的EVA率(f)是2008年的“通威股份”，但也只有8.7％。2007年是太阳能上市公司效益最差的一年，EVA<0的样本公司占76.92％，它们在减损公司的价值，如“精工科技”(002006)，2007-2009年的EVA率(f)分别为-10.42％、-6.08％和-6.59％。考察该类样本公司的税后净利润，90％以上的公司都为正值，这进一步说明只运用会计收益指标来衡量公司是不全面的。综上，太阳能类上市公司资金使用效率低下，很值得各方的关注。
3.核能上市公司
核能只有5家上市样本公司，是新能源考察类别最小的子样本，但经营状况都比较好。3年EVA均值分别为0.55亿元、0.42亿元和0.90亿元。EVA率(f)均值2009年为正的2％。EVA值>0的公司3年分别为3、4和3，有60％以上的公司创造价值。其中，业绩较好的“攀钢钢钒”(000629)的EVA值分别为4.33亿、4.04亿和2.74亿；而“ST合金”(000071)在核能行业中表现最差，EVA值和EVA率(f)在这3年都是最差的，资金使用效率很低，应引起广大投资者的警觉。
4.CDM板块上市公司
这里对具有CMD项目的上市公司进行研究，选取了“韶能股份”(000601)、“泰达股份”(000652)、“年菱管线”(000932)、“华能国际”(600011)、“国阳新能”(600348)、“金山股份”(600396)、“天富热电”(600509)、“安阳钢铁”(6005690)、“京能热电”(600578)、“内蒙华电”(600863)等10家上市公司。这些公司都是能源类或涉及能源设备的，对它们考察目的是为我国CDM项目的经营状况作出评判。
从表6统计结果看，CDM板块上市公司的整体经营绩效较好，是所有分类中最好的一类。EVA率(f)算术平均数3年都为正，EVA>0的样本公司数的百分比都为60％。其中，“国阳新能”的资金使用效率较高，EVA率(f)3年分别为13.37％、28.7％和21.43％。只有3家上市公司连续3年的EVA值为负，其中“韶能股份”(000601)和“天富热电”(000081)的EVA值与EVA率(f)在该样本中较差，资本价值创造能力不甚理想。这里特别提及的是“泰达股份”(000652)，其EVA值从2007年的-2.64千万元减少至次年的-4.38千万元，其原因是资本总额与资本成本率呈同步增大趋势，而其税后经营利润从1.29亿元增加至1.37亿元，由于2008年的资本总额的扩大所引起的利润不能抵消资本成本的增加，所以其EVA值出现下跌。另外，“内蒙华电”(600863)的EVA值在2008年的降幅达到-1.97亿元。整体看，CDM板块样本上市公司的资金使用效率较理想。
5.其他新能源上市公司
隶属其他新能源的共有16家样本公司，EVA值在2007-2009年呈下滑的趋势，但税后净利润却相对平缓。样本公司的平均EVA率(f)比上两个类别的该指标有所提高，只有2008年为负值，说明其他新能源类公司的资金使用效率相对较好，有50％以上的公司EVA>0。这3年EVA都小于零的公司有6家，占37.5％。其中，“远兴能源”(000683)的EVA值由2007年的-1.65亿元上升到2008年的0.69亿元，增加值为2.34亿元。由EVA公式看出，主要是资本总额(A)与税后营业利润变化(NOPAT)的结果。该公司的资本总额(A)变化不大，但税后净营业利润(NOPAT)从2007年的-0.87亿元增加到2008年的1.35亿元，直接使EVA值的增加并呈现正值。此外，经营业绩较好的公司有“泸天化”(000058)、“山西焦化”(000065)和“安泰集团”(000066)。
四、结论与政策涵义
能源问题已成为全球关注的焦点问题，现代经济社会的快速发展依赖于能源保障。同时，石化类能源对环境的污染也日益为人们所关注。社会发展与环境保护成为共存的矛盾。
本文采用EVA经济增加值对2007-2009年中国新能源类上市公司的资金使用效率进行了实证分析，结果表明，中国新能源类上市公司的资金使用效率较低，EVA值小于零的公司比例较大。新能源类上市公司的资本创造能力有待提高。真正给公司带来收益的新能源类上市公司还不是太多。在资本市场上，新能源上市公司资金导向能力小，所得到的支持还存在不足。
在现有的技术与政策环境下，大多数可再生能源具有开发利用的成本高、资源分散、规模小等特点，在现行市场规则下缺乏竞争力，需要国家政策扶持和激励[4]。从本文研究可看出，核能相对于其他新能源，它的经营绩效是最好的。这是由于核能前期的国家投入很大，为其转变为民营打下了很好基础。核能的发展为其他新能源提供了很好的参考。风能、太阳能相对于核能的成本小、经济性更好，可应用的范围广，发展的前景大，因此，政府要完善支持这些新能源能源发展的政策体系，加强经济激励力度，形成可再生能源持续发展的长效机制。同时，从市场需求角度看，还缺少稳定的持续市场拉动，这导致我国新能源技术发展缓慢。因此，我们要制定明确的可再生能源发展目标，制定有利于新能源消费导向的政策，形成连续稳定的需求。
新能源代替传统能源的是未来发展的趋势，目前还处于初级阶段，要多渠道增加能源开发资金的投入，也要调动企业投入的积极性。新能源公司要持续地提升个股的盈利能力，提高投资的导向能力，广泛吸引社会资金投入。
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